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　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：光心

　　2025年4月21日，杰華特發(fā)布2024年年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入16.79億元，同比增長29.46%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-6.03億元，虧損較上年走擴(kuò)，增收不增利狀況明顯。

　　值得注意的是，上市前杰華特營收持續(xù)高增，并于2021年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，2022年上市當(dāng)年卻增收不增利，之后兩年更是遭遇半導(dǎo)體全行業(yè)需求疲軟困境，陷入虧損，兩年合計(jì)虧損11億元。

　　業(yè)績承壓情形下，杰華特降低股票激勵(lì)考核標(biāo)準(zhǔn)，并通過抬升杠桿籌措流動(dòng)性，2023年到2024年兩年時(shí)間內(nèi)資產(chǎn)負(fù)債率抬升了20個(gè)百分點(diǎn)。

　　2025年2月，杰華特發(fā)布公告，宣布授權(quán)管理層啟動(dòng)H股上市的相關(guān)籌備工作。公司尋求在港上市能否幫助其化解業(yè)績與財(cái)務(wù)困境？還需審慎跟蹤看待。

　　上市當(dāng)年便增收不增利 上市第二年便大額轉(zhuǎn)虧 杰華特的研發(fā)擴(kuò)張之路遭到質(zhì)疑

　　杰華特是以虛擬IDM為主要經(jīng)營模式的模擬集成電路設(shè)計(jì)企業(yè)，主要采用公司自有的國際先進(jìn)的工藝技術(shù)進(jìn)行芯片設(shè)計(jì)制造，是工業(yè)和信息化部認(rèn)定的專精特新“小巨人”企業(yè)。公司具備包括芯片和系統(tǒng)設(shè)計(jì)技術(shù)、晶圓制造工藝在內(nèi)的完整核心技術(shù)架構(gòu)。

　　杰華特早年依賴消費(fèi)類AC-DC芯片起家，之后又切入DC-DC芯片，在小家電領(lǐng)域獲得一定市場(chǎng)地位。此后，公司又逐漸補(bǔ)全高端產(chǎn)品序列，形成當(dāng)下完善的產(chǎn)品矩陣。

　　至今，包含AC-DC芯片和DC-DC芯片在內(nèi)的電源管理芯片業(yè)務(wù)仍是公司營收的主要貢獻(xiàn)者，其營收占比常年保持在95%以上。

　　上市之前，杰華特剛剛扭虧為盈。2021年，公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.42億元。2022年前三季度，公司營收也大幅增長56.52%至10.40億元，歸母凈利潤也同步增長59.13%至1.09億元。

　　然而，2022年12月上市之后，杰華特發(fā)布的2022年年報(bào)業(yè)績卻迅速變臉，增收不增利狀況開始顯現(xiàn)。當(dāng)年公司錄得營收14.48億元，同比增長38.99%，而歸母凈利潤卻僅有1.37億元，同比減少3.39%。

　　從財(cái)報(bào)來看，公司當(dāng)年出現(xiàn)增收不增利或是主要由于毛利率的承壓與研發(fā)費(fèi)用的增長。

　　毛利率較低一直都是困擾杰華特的重要問題。據(jù)招股說明書披露，2019年到2022年上半年，杰華特綜合毛利率分別為13.72%、19.97%、42.18%、42.19%，而行業(yè)平均值則為41.29%、41.90%、47.69%、41.29%。早年公司與同業(yè)毛利率差距高達(dá)20到30個(gè)百分點(diǎn)，后來差距大幅縮小，但仍然有5到10個(gè)百分點(diǎn)的差距。

　　杰華特表示，公司創(chuàng)業(yè)前期產(chǎn)品毛利率偏低，一是由于公司從消費(fèi)電子標(biāo)準(zhǔn)品切入，二是全產(chǎn)品線的布局。后續(xù)公司將通過不斷突破，持續(xù)優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)、完善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)去提升毛利率。

　　然而，2022年，公司的AC-DC產(chǎn)品的盈利能力在激烈的市場(chǎng)競爭中承受壓力，當(dāng)年該產(chǎn)品的毛利率下降了15.29個(gè)百分點(diǎn)。受此影響，即使其他產(chǎn)品的毛利率依舊堅(jiān)挺，公司綜合毛利率仍下滑了2.25個(gè)百分點(diǎn)。

　　與此同時(shí)，杰華特的研發(fā)費(fèi)用也迅速走擴(kuò)，當(dāng)年同比增長53.45%，研發(fā)費(fèi)用率也同步增長1.98個(gè)百分點(diǎn)至21.05%。在此情形下，公司凈利率下降4.16個(gè)百分點(diǎn)，即使?fàn)I收高增，歸母凈利潤卻呈現(xiàn)微降態(tài)勢(shì)。

　　時(shí)間來到2023年和2024年，盈利壓力與研發(fā)費(fèi)用問題開始變本加厲。根據(jù)WSTS數(shù)據(jù)，2023年全球半導(dǎo)體行業(yè)受下游需求不振及全球經(jīng)濟(jì)低迷影響，預(yù)計(jì)市場(chǎng)規(guī)模下降9.40%。雖然2024年行業(yè)進(jìn)入去庫存周期的尾部，模擬芯片市場(chǎng)有回暖跡象，但競爭狀況并未出現(xiàn)顯著的好轉(zhuǎn)。

　　兩年時(shí)間內(nèi)，杰華特毛利率由39.93%下降至27.35%，降幅超10個(gè)百分點(diǎn)。公司研發(fā)費(fèi)用由3.05億元提升至6.19億元，翻倍有余。研發(fā)費(fèi)用率也是從21.05%上升至36.89%，極大地掏空了利潤空間。

　　2023年和2024年，公司分別虧損5.31億元和6.03億元，兩年合計(jì)虧損11.34億元。

　　有分析人士指出，杰華特的處境并不是完全的天災(zāi)，也在于它選擇了一條并不好走的擴(kuò)張之路。

　　半導(dǎo)體行業(yè)產(chǎn)品線的補(bǔ)全與擴(kuò)張主要包括并購與研發(fā)兩條路線，其中并購模式產(chǎn)品確定性更高、成本也更加可控。據(jù)媒體統(tǒng)計(jì)，自2024年“支持科技十六條”、“科創(chuàng)板八條”、“并購六條”等并購重組政策暖風(fēng)吹起以來，半導(dǎo)體行業(yè)并購加速，2024年全年A股市場(chǎng)出現(xiàn)了逾40家上市公司首次披露半導(dǎo)體資產(chǎn)并購事項(xiàng)，這意味著幾乎每8天就有一個(gè)新的半導(dǎo)體并購案發(fā)生。

　　而杰華特則選擇投入成本通常更高、產(chǎn)出不確定性更高的研發(fā)模式，2022年到2024年研發(fā)費(fèi)用總計(jì)高達(dá)14億元，而新產(chǎn)品的回報(bào)卻相對(duì)寥寥。2023年，杰華特新拓展的信號(hào)鏈芯片業(yè)務(wù)毛利率僅有28.41%，低于同業(yè)圣邦微、思瑞浦的40%水平。2024年，該業(yè)務(wù)毛利率為-1.66%，或反映了該產(chǎn)品線的競爭力還有待提升。? ? ? ? ? ??

　　業(yè)績壓力下降低股票激勵(lì)目標(biāo) 赴港上市能否解決公司的財(cái)務(wù)焦慮

　　市場(chǎng)動(dòng)蕩導(dǎo)致盈利能力承壓與研發(fā)優(yōu)勢(shì)延遲釋放，杰華特的業(yè)績提升節(jié)奏也被打亂。

　　2024年11月29日，杰華特發(fā)布公告稱終止實(shí)施2023年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃。按照原計(jì)劃，考核目標(biāo)為以2022年度營業(yè)收入為基數(shù)，2023至2026年?duì)I業(yè)收入增長率分別不低于10%、20%、30%、40%。

　　而由于2023年出現(xiàn)全球經(jīng)濟(jì)增速放緩、半導(dǎo)體行業(yè)周期變化、終端市場(chǎng)景氣度及需求下降等因素，客觀環(huán)境與公司2023年推出該激勵(lì)計(jì)劃時(shí)已發(fā)生較大變化，于是決定終止實(shí)施該激勵(lì)計(jì)劃。

　　而根據(jù)公司2024年8月所發(fā)布的2024年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃（草案），其考核目標(biāo)變?yōu)橐砸?023年度營業(yè)收入為基數(shù)，2024至2027年?duì)I業(yè)收入增長率分別不低于10%、20%、30%、40%的目標(biāo)。

　　而2023年公司營收較2022年下降10.43%，也就是新方案的基數(shù)出現(xiàn)下降，且2024年到2026年的增長率目標(biāo)下降了10個(gè)百分點(diǎn)，2024年到2026年的業(yè)績要求出現(xiàn)了顯著的下調(diào)。

　　按照新的激勵(lì)方案的考核標(biāo)準(zhǔn)，杰華特完成了2024年的目標(biāo)。

　　業(yè)績低于原預(yù)期對(duì)公司的財(cái)務(wù)表現(xiàn)產(chǎn)生了重要影響。2022年到2024年，公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-8.23億元、-2.91億元、-3.60億元，三年經(jīng)營活動(dòng)導(dǎo)致的現(xiàn)金流出高達(dá)14.74億元。

　　受此影響，公司賬上現(xiàn)金快速消耗，2022年末的21.86億元變?yōu)?024年末的11.94億元。在此情形下，杰華特抬升杠桿以獲取流動(dòng)性。在剛剛完成上市的2022年末，公司資產(chǎn)負(fù)債率為27.95%，2023年末便提升至36.89%，2024年末又進(jìn)一步抬高至49.50%，兩年內(nèi)提升了超20個(gè)百分點(diǎn)。

　　2025年2月17日，杰華特發(fā)布公告，宣布審議通過授權(quán)管理層啟動(dòng)公司境外發(fā)行股份（H股）并在香港聯(lián)合交易所有限公司上市的相關(guān)籌備工作。公告稱，此次上市是為加快公司的國際化戰(zhàn)略及海外業(yè)務(wù)布局，增強(qiáng)公司的境外融資能力，進(jìn)一步提高公司的資本實(shí)力和綜合競爭力。

　　此次杰華特赴港上市能否順利完成？完成后能在多大程度上化解財(cái)務(wù)困境？一切還是未知。而杰華特的以研發(fā)擴(kuò)展產(chǎn)品矩陣的戰(zhàn)略又能否轉(zhuǎn)化為長期優(yōu)勢(shì)？請(qǐng)投資者們審慎跟蹤看待。

責(zé)任編輯：公司觀察