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麥格理發(fā)布研報稱，耐克(NKE.US)管理層預計2026財年第一季度營收降幅將收窄至中等個位數水平，而2025財年第四季度同比降幅為11%。在該行看來，對美國終端市場敞口較大的原始設備制造商可能更多地受到關稅負擔分攤的影響。隨著耐克在中國持續(xù)調整，滔搏(06110)可能會從耐克獲得更多支持。

耐克公布2025財年第四季度剔除匯率影響后的營收同比下降11%(2025財年第三季度為-7%)，超過FactSet預期3.4%;北美、歐洲-中東-非洲、大中華區(qū)、亞太-拉丁美洲的營收同比分別為-11%、-10%、-20%、-3%(2025財年第三季度分別為-4%、-6%、-15%、-4%)。與2025財年第四季度相比，營收降幅將收窄。2025財年第四季度，耐克經典鞋類系列(如空軍一號、dunk)同比下降超過20%。報告顯示庫存同比持平(2025財年第三季度同比下降2%)，但仍處于高位，耐克計劃在未來兩個季度繼續(xù)減少庫存。該行認為耐克在訂單下達方面仍將保持謹慎，預計原始設備制造商訂單的能見度不會有顯著改善。

管理層預計2026財年第一季度營收同比下降中等個位數，毛利率同比下降350-425個基點(包括關稅帶來的100個基點的負面影響)。批發(fā)假日訂單同比增長，北美、歐洲-中東-非洲和亞太-拉丁美洲的增長被大中華區(qū)抵消。按產品類別劃分，服裝同比下降9%(2025財年第三季度為-1%)，表現優(yōu)于鞋類12%的同比降幅(2025財年第三季度為-9%)。

麥格理認為，約10億美元的關稅增量成本影響將通過以下方式逐步緩解：1)優(yōu)化不同國家的采購組合和生產分配;計劃到2026財年末將中國對美國的進口占比從目前的16%降至高個位數水平;2)與供應商和零售合作伙伴合作，減輕成本上升的影響，以在2026財年將對消費者的影響降至最低;3)從2025年秋季開始分階段實施提價。這意味著原始設備制造商可能需要分擔部分關稅負擔。

該行指，激活和重置中國市場的行動需要時間。在大中華區(qū)，耐克直營業(yè)務營收同比下降15%(2025財年第三季度為-11%)，其中數字業(yè)務/門店分別同比下降31%/6%(2025財年第三季度為-20%/-6%)。更深層次的重置導致折扣加大和供應減少，這從中國庫存同比下降11%中得到體現。由于批發(fā)營收同比下降24%(2025財年第三季度為-18%)，這應該會減輕滔搏等零售商的壓力。更新市場、打造品牌特色或利用地理快線推出本地化產品等舉措需要時間才能見效。

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在原始設備制造商中，該行維持對裕元集團(00551)和九興控股(01836)跑輸大盤評級。該行認為，盡管耐克中國的營收挑戰(zhàn)持續(xù)存在，但庫存管理的改善應該會對滔搏有利。

九興控股(01836/跑輸大盤/目標價10港元)：來自奢侈品牌客戶的訂單能見度提高，更好的產品組合可能提升平均售價和利潤率.

滔搏(06110/跑贏大盤/目標價3.70港元)：來自國內和其他新興國際品牌的競爭可能導致滔搏更多地打折，國際品牌更注重直接面向消費者，可能意味著對零售合作伙伴的支持減少，而潛在的抵制活動可能影響銷售。

裕元集團(00551/跑輸大盤/目標價9.60港元)：品牌客戶訂單復蘇慢于預期，導致利用率不佳;原材料成本和外匯逆風和印尼產能提升速度慢于預期，疊加中國運動服裝需求疲軟與調整相關的額外遣散費和其他成本。