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A股市場從來不缺高科技神話，前有重慶啤酒（600132）借乙肝疫苗股價大漲后失敗，后有曾經(jīng)的三聚環(huán)保憑借大單業(yè)績爆發(fā)股價大漲后跌落神壇。如今，A股環(huán)保股又跑出一只大牛股——惠城環(huán)保（300779），同樣，其高科技神話也有待驗證。

自2021年4月底跌至上市新低后，公司在2020年報中表示“在研廢塑料變廢為寶……”，此后公司開啟了4年多的大牛股之路，7月11日股價已經(jīng)突破220元/股，市值超過430億元，漲幅超20倍。

不過，過去四年，惠城環(huán)保的業(yè)績表現(xiàn)卻難盡如人意：營收增長兩倍多，但2024年的歸母凈利潤只有0.43億元，以如此業(yè)績自然難以支撐其超430億元的市值。

惠城環(huán)保此前多次介紹的變廢塑料為寶的故事即將迎來兌現(xiàn)期，這也是支撐公司股票過去4年多上漲超20倍的原因。2025年7月11日，公司表示，控股子公司20萬噸/年的混合廢塑料資源化綜合利用示范性項目已完成廠房建設、設備安裝調試、產(chǎn)線試運營等各項準備工作，并于近期試生產(chǎn)工程，裝置運行平穩(wěn)。該項目試生產(chǎn)成功實現(xiàn)了從“廢塑料→循環(huán)化工原料→循環(huán)高端材料”的綠色化工產(chǎn)業(yè)鏈條，同時可實現(xiàn)項目的復制推廣。

盡管公司也提示了全面達產(chǎn)尚需要一定時間，但可以預見，在未來一至兩年時間里，變廢塑料為寶的項目將進入業(yè)績兌現(xiàn)期，能否如期推進將牽動股價表現(xiàn)。

股價漲超20倍VS業(yè)績低迷

惠城環(huán)保于2019年5月在創(chuàng)業(yè)板上市，實控人為張新功，其業(yè)務模式為“廢舊催化劑處置+廢催化劑資源化生產(chǎn)再利用+資源化催化劑銷售”。

在上市之后，惠城環(huán)保業(yè)績變臉，2019-2021年營收連續(xù)負增長，歸母凈利潤也較上市前的2018年階段高點持續(xù)四年大幅下滑。

2021年，惠城環(huán)保營收和歸母凈利潤分別為2.85億元和1175萬元，持續(xù)走低，公司股價也在2022年4月之前隨大盤調整而調整，至4月底達到上市以來新低的每股8.17元。

此后，公司在2021年報表示在研混合廢塑料裂解化工原料項目新工藝，公司股價在2022年較低點實現(xiàn)了超過2倍的漲幅。

進入2023年之后，惠城環(huán)保圍繞廢塑料回收動作頻頻。公司在4月20日披露的上一年報表示，在研的混合廢塑料深 度裂解制化工原料技術取得了突破性進展。2023年4月27日，惠城環(huán)保公告，擬以自有資金在廣東設立全資子公司東粵化學，注冊資本4億元。

隨后，惠城環(huán)保又與廣東揭陽下屬管委會簽訂協(xié)議，由全資子公司東粵化學承建20萬噸/年的混合廢塑料資源化綜合利用示范性項目，投資額為11.99億元（后增加至15億元）。 不過，公司并沒有披露該投資的可行性分析。

在這一年，該項目在調研會中頻繁被投資者問及。調研記錄顯示，公司高管在當年中報交流會上表示要建設300萬噸廢塑循環(huán)項目。

受該項目預期影響，惠城環(huán)保股價上漲，2023年及2024年，公司股價分別上漲51.3%和164.8%，2025年至今上漲超過110%。

持續(xù)的股價上漲與公司的業(yè)績形成較大的反差。2022-2024年，惠城環(huán)保營收分別為3.63億元、10.71億元和11.49億元，歸母凈利潤分別為247萬元、1.39億元和4260萬元，營收正增長，但盈利卻波動較大。

2025年一季度，公司營收和歸母凈利潤分別為2.85億元和-830萬元，營收出現(xiàn)負增長，歸母凈利潤更是出現(xiàn)虧損。

廢塑循環(huán)業(yè)績待兌現(xiàn)

作為一家市值超400億的環(huán)保龍頭，惠城環(huán)保以過去的業(yè)績是難以支撐的，公司最大的希望或許在于廢塑料回收項目。

“全球領先！”這是惠城環(huán)保集團在其官微上給予該項目的定性。傳統(tǒng)廢塑料處理技術長期面臨兩大難題：一是物理回收對原料純度要求極高，難以處理成分復雜的混合廢塑料；二是傳統(tǒng)化學回收技術普遍存在能耗高、轉化率低、產(chǎn)物附加值不足等短板。東粵化學采用的方法屬于化學回收范疇。

據(jù)公司介紹，廢塑料回收項目開創(chuàng)了具有完全自主知識產(chǎn)權的混合廢塑料深度催化裂解（CPDCC）技術。該技術首創(chuàng)“一步法”工藝，無需對各類低值混合廢塑料進行復雜分選，直接就能將其轉化為高附加值化工原料，產(chǎn)品收率達92%以上。

至于該項目的經(jīng)濟效益如何，惠城環(huán)保在公告中并沒有涉及。據(jù)媒體報道，惠城曾在4月公布該項目產(chǎn)值情況，項目預計年產(chǎn)值達12.43億元，年納稅額2.65億元。

假設該項目能達到50%的凈利潤率，其盈利也不過6億元，考慮公司的持股比例，所能分享的盈利不超過5億元，以當前超400億的市值，80倍市盈率依然是很高的估值。

企查查顯示，東粵化學成立于2023年5月25日，2023-2024年，該公司工商年報參保的人數(shù)分別為0人和195人。

由于尚未投產(chǎn)，東粵化學2024年的營收為0元，凈利潤為-224萬元，截至2024年底，該公司總資產(chǎn)為13.93億元，總負債為8.59億元，資產(chǎn)負債率超過60%。

受益匪淺的自然人股東

隨著股價上漲，實控人張新功成為了最大的受益者，張新功及其控制的企業(yè)合計持有惠城環(huán)保34.22%的股份，合計市值接近150億元。

而一些神秘的自然人進入上市公司主要控股子公司，其獲得的財富效應也值得關注。

在東粵化學成立后，2023年8月，惠城環(huán)保公告，擬對東粵化學增資1.8億元，揭陽國資下屬的揭陽國業(yè)、張新功控制的惠城化學和岳陽興長（000819）分別認購0.6億元，惠城環(huán)保持股比例下降至68.97%，增資價格為1元/股。

上市公司歷經(jīng)多年技術研究的成果，具有良好前途的項目，一轉手就讓大股東控制的惠城化學同價入股。不僅如此，天眼查顯示，惠城化學已經(jīng)把其中超過5%的股份轉讓給了王逸然、張淑云、陳海波、王淑霞等人。

這種情況還發(fā)生在另一家重要子公司東粵環(huán)保身上。

2020年12月底，東粵環(huán)保成立，注冊資本為2億元，由上市公司全資持有。2021年3月，大單來臨，廣東石化委托東粵環(huán)保處理其2000萬噸/年重油加工工程產(chǎn)生的石油焦制氫灰渣及催化裂化廢催化劑，該合同有效期為20年，據(jù)初步測算結果，預計能帶來6億元的營收。

不過，一個營收具有如此高確定性的項目，卻引進了一些自然人股東。據(jù)天眼查，2022年11月底，東粵化學增加注冊資本3000萬元，王建鋒、張新功、王淑霞、王興敏、王琳分別認購857萬元、350萬元、285萬元、142萬元和42萬元，上述5人合計持股接近7%。除了張新功是上市公司創(chuàng)始人、實控人外，其余4人與公司并無關系。

此前的2022年10月27日，惠城環(huán)保公告，因資金需求，向上述5人以每股1元的價格增資1676萬元，此外公司增資3000萬元，增資后公司持有東粵環(huán)保的股份下降至93.21%。此時，東粵環(huán)保負責的中石化項目尚處于建設中，該公司2021年及2022年一季度收入均為零元。

不過，2023年開始，上述中石化項目開始投產(chǎn)，東粵環(huán)保營收和盈利均大幅攀升，成為惠城環(huán)保盈利的主要來源。據(jù)惠城環(huán)保2024年報，2023-2024年，東粵環(huán)保營收分別為7.38億元和7.14億元，凈利潤分別為1.93億元和1.19億元，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額分別為4.08億元和1.81億元。從事后的盈利看，2022年底對東粵環(huán)保的增資擴股無疑是地板價。

在增資后，上述人員后續(xù)對東粵環(huán)保并無幫助。2024年6月，惠城環(huán)保公告，對東粵環(huán)保提供不超過1.3億元的借款支持，利率為3.95%。

盡管資金緊張要向大股東借款，東粵環(huán)保進行了現(xiàn)金分紅，2024年，東粵環(huán)保對上述5人的少數(shù)股東分紅352萬元。

來源：財中社