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2025 年 7 月 23 日，摩根大通亞太區(qū)股票研究團(tuán)隊(duì)發(fā)布了一份關(guān)于中國(guó)光伏行業(yè)的報(bào)告，聚焦 “反內(nèi)卷” 與供給側(cè)改革背景下的市場(chǎng)動(dòng)態(tài)。報(bào)告通過(guò)與約 50 位投資者的一對(duì)一交流，揭示了行業(yè)情緒的重要轉(zhuǎn)變，以及大全新能源(DQ.US)在當(dāng)前環(huán)境下的投資價(jià)值。

一、投資者結(jié)構(gòu)生變：長(zhǎng)線資金入場(chǎng)，對(duì)沖基金退居次位

近期，摩根大通與近 50 位投資者就中國(guó)光伏行業(yè)及 “反內(nèi)卷”、供給側(cè)改革話題展開(kāi)深入交流。值得注意的是，長(zhǎng)線投資者(LO)占比接近一半，這與過(guò)去 12 個(gè)月形成鮮明對(duì)比 —— 此前光伏行業(yè)因供給側(cè)改革傳聞反彈時(shí)，對(duì)沖基金(HF)是絕對(duì)的主導(dǎo)力量。

這一變化表明，市場(chǎng)對(duì)光伏行業(yè)的關(guān)注從短期投機(jī)轉(zhuǎn)向更長(zhǎng)期的價(jià)值考量，投資者結(jié)構(gòu)的多元化為行業(yè)情緒企穩(wěn)奠定了基礎(chǔ)。

二、政策預(yù)期：短期難有劇烈干預(yù)，產(chǎn)能過(guò)剩緩解仍需時(shí)間

盡管投資者普遍認(rèn)為政府有必要解決光伏行業(yè)的產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題(產(chǎn)業(yè)鏈在為全球能源轉(zhuǎn)型做貢獻(xiàn)的同時(shí)面臨現(xiàn)金虧損)，但多數(shù)人對(duì)短期出臺(tái)重大政策持謹(jǐn)慎態(tài)度。

核心原因在于：

2022 年以來(lái)新增產(chǎn)能集中釋放，存量規(guī)模龐大;

缺乏有實(shí)力的國(guó)有企業(yè)牽頭整合，供給側(cè)改革難度較大。

目前投資者討論最多的潛在解決方案是 “多晶硅企業(yè)成立整合基金，效仿 OPEC 模式調(diào)控產(chǎn)能”，但市場(chǎng)對(duì)政府是否會(huì)提供資金支持、方案可行性及實(shí)施時(shí)間存疑。

三、情緒范式轉(zhuǎn)變：從持續(xù)估值下調(diào)到區(qū)間震蕩

報(bào)告指出，光伏行業(yè)正迎來(lái)情緒的 “范式轉(zhuǎn)變”：過(guò)去 24 個(gè)月，市場(chǎng)預(yù)期行業(yè)將持續(xù)估值下調(diào);而現(xiàn)在，不少投資者認(rèn)為行業(yè)將進(jìn)入?yún)^(qū)間震蕩階段。

這一轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵信號(hào)是：高層已明確表達(dá)對(duì)產(chǎn)能過(guò)剩的擔(dān)憂，盡管問(wèn)題棘手，但中央及各部門(mén)仍在不斷嘗試各類(lèi)解決方案。這種政策層面的積極姿態(tài)，讓市場(chǎng)對(duì)行業(yè)底部形成預(yù)期。

四、重點(diǎn)標(biāo)的：大全新能源風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)最優(yōu)

摩根大通強(qiáng)調(diào)，大全新能源是其覆蓋標(biāo)的中風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)比最具吸引力的公司，多數(shù)投資者對(duì)此表示認(rèn)同。

核心邏輯包括：

估值優(yōu)勢(shì)：當(dāng)前市凈率(FY25E P/BV)僅 0.4 倍，遠(yuǎn)低于歷史 0.8 倍的水平，2025 年一季度甚至出現(xiàn)負(fù)企業(yè)價(jià)值;

財(cái)務(wù)穩(wěn)?。簝衄F(xiàn)金規(guī)模領(lǐng)先，抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng);

成本領(lǐng)先：作為行業(yè)成本控制標(biāo)桿，在行業(yè)整合周期中具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

無(wú)論短期出臺(tái)劇烈 “反內(nèi)卷” 政策，還是行業(yè)整合需 2-3 年時(shí)間，大全新能源均能展現(xiàn)出良好的適應(yīng)性。

五、其他新能源標(biāo)的點(diǎn)評(píng)

金風(fēng)科技(Goldwind，02208)、東方電纜(Orient Cables，603606.SH)：基本面強(qiáng)勁，但二季度業(yè)績(jī)可能承壓，或?yàn)槿雸?chǎng)提供機(jī)會(huì);

新能源發(fā)電企業(yè)：長(zhǎng)江電力(600900.SH)被視為防御性?xún)?yōu)選;部分投資者認(rèn)同對(duì)龍?jiān)措娏?00916)的估值判斷，及對(duì)中廣核電力(CGN Power,01816)下調(diào)至 “中性” 的評(píng)級(jí)。

結(jié)語(yǔ)

當(dāng)前光伏行業(yè)正處于情緒轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，盡管產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題短期內(nèi)難以徹底解決，但政策探索與市場(chǎng)結(jié)構(gòu)優(yōu)化已悄然展開(kāi)。對(duì)于投資者而言，大全新能源憑借估值、財(cái)務(wù)與成本優(yōu)勢(shì)，成為把握行業(yè)轉(zhuǎn)型機(jī)會(huì)的優(yōu)選標(biāo)的。