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中銀證券發(fā)布研報(bào)稱，頤海國際(01579)公告2024年年報(bào)，2024年?duì)I收65.4億元，同比+6.4%，歸母凈利7.4億元同比-13.3%。2024年，公司第三方及關(guān)聯(lián)方營收增速分別為+10.4%、-1.8%，公司第三方實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長，建議關(guān)注公司其他B端及海外市場帶來的增量，維持增持評(píng)級(jí)?？紤]當(dāng)前消費(fèi)環(huán)境仍較為疲軟，結(jié)合公司2024年業(yè)績表現(xiàn)，該行調(diào)整此前盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2025-2027年公司EPS分別為0.83、0.94、1.03元/股，對(duì)應(yīng)PE分別為14.7X13.0X、11.9X。

中銀證券主要觀點(diǎn)如下：

2024年公司第三方渠道營收增速為10.4%，其中中式復(fù)調(diào)及方便速食均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長

2024年公司第三方業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收45.7億元，同比+10.4%，營收占比69.8%。分具體產(chǎn)品來看，(1)2024年第三方火鍋調(diào)味料營收23.3億元，同比+6.4%，占公司火鍋底料營收的比重為57.1%，其中銷量、噸價(jià)增速分別為+14.1%-6.8%。噸價(jià)下降主要與公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，火鍋蘸料營收比重提升有關(guān)?；疱伒琢现?，牛油、番茄火鍋底料實(shí)現(xiàn)較快增長，2024年同比增速分別為+12.1%、+8.6%(2)2024年復(fù)調(diào)第三方業(yè)務(wù)營收7.2億元，同比+21.7%。其中核心單品小龍蝦復(fù)合調(diào)味料營收2.2億元，同比+31.5%，占整體復(fù)調(diào)的28.3%，小龍蝦調(diào)味料新品上市及B端客戶調(diào)味料銷售增加，從而推動(dòng)整體復(fù)調(diào)實(shí)現(xiàn)較快增長。(3)2024年第三方方便速食營收14.5億元，同比+11.1%，該行判斷核心單品自熱火鍋相對(duì)其他方便食品，整體占比較高，酸辣粉增速較快。根據(jù)公司公告，2024年酸辣粉產(chǎn)品營收1.4億元，同比+56.7%。

公司關(guān)聯(lián)方在產(chǎn)品定價(jià)上進(jìn)行了適應(yīng)性調(diào)整，疊加2023年原材料成本低價(jià)等因素影響，2024年關(guān)聯(lián)方毛利率同比下降3.2pct至14.3%

2024年，公司關(guān)聯(lián)方業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收19.7億元，同比降1.8%，營收占比為30.2%。分具體產(chǎn)品來看：(12024年，關(guān)聯(lián)方火鍋調(diào)味料業(yè)務(wù)營收17.5億元，同比降7.7%，營收占公司整體火鍋調(diào)味料業(yè)務(wù)的比重為42.9%。2024年，關(guān)聯(lián)方火鍋調(diào)味料銷量、銷售單價(jià)增速分別為+5.8%、-13.0%，銷售單價(jià)降幅較大，主要與關(guān)聯(lián)方年內(nèi)根據(jù)市場價(jià)格對(duì)公司產(chǎn)品進(jìn)行調(diào)價(jià)有關(guān)。(2)2024年，關(guān)聯(lián)方在中式復(fù)調(diào)、方便速食業(yè)務(wù)的營收增速分別為126.8%、87.8%，營收實(shí)現(xiàn)高速增長主要系公司產(chǎn)品豐富度提升及去年同期方便速食低基數(shù)有關(guān)。2024年，關(guān)聯(lián)方毛利率為14.3%，同比降3.2pct該行判斷一方面與去年同期原材料成本低價(jià)有關(guān)，另一方面主要與公司年內(nèi)調(diào)整產(chǎn)品價(jià)格有關(guān)。

公司積極拓寬渠道覆蓋，其他B端及海外市場將逐漸貢獻(xiàn)增量

(1)為進(jìn)一步擴(kuò)大消費(fèi)人群覆蓋，公司近兩年積極開發(fā)小B端客戶，提供滿足廣泛B端小餐飲客戶需求的標(biāo)品。該行判斷，憑借公司的品牌力及穩(wěn)定的產(chǎn)品質(zhì)量，疊加公司通過獨(dú)立團(tuán)隊(duì)對(duì)第三方渠道重點(diǎn)布局和建設(shè)，其他B端有望在低基數(shù)下實(shí)現(xiàn)較快增長。(2)公司較早布局東南亞市場，同時(shí)積極探索“清真”及中東市場。根據(jù)公司年報(bào)，2025年海外拓展及渠道建設(shè)將作為公司重點(diǎn)，提升海外C端主流商超及當(dāng)?shù)氐腂端市場份額。隨著泰國工廠供應(yīng)中心的建成，海外工廠產(chǎn)能將逐漸釋放，有助于擴(kuò)大公司對(duì)海外市場的輻射成程度，海外市場收入占比有望進(jìn)一步提升。

2024年受關(guān)聯(lián)方調(diào)價(jià)影響，毛利率同比小幅下滑

凈利率受銷售費(fèi)用拖累，同比下降2.6pct至11.3%。2024年公司毛利率為31.3%，同比降0.3pct，主要與關(guān)聯(lián)方對(duì)火鍋底料產(chǎn)品調(diào)價(jià)所致，2024年關(guān)聯(lián)方火鍋底料毛利率為14.1%，同比-3.2pct。受物流費(fèi)用及新品推廣、內(nèi)容電商、直播等線上平臺(tái)營銷費(fèi)用增加影響公司加大費(fèi)用投放，2024年公司銷售費(fèi)用率同比+2.2pct至11.8%。公司管理費(fèi)用率為4.2%，同比降0.2pct。受銷售費(fèi)用率增加影響，2024年公司歸母凈利率為11.3%，同比降2.6pct。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)，需求端復(fù)蘇較慢。新品推廣不及預(yù)期。行業(yè)競爭加劇。原材料成本出現(xiàn)波動(dòng)。