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戰(zhàn)略搖擺與模式困境的雙重絞殺下，昔日明星平臺(tái)的價(jià)值正被資本重估。6月10日，騰訊音樂娛樂集團(tuán)(以下簡稱“騰訊音樂”，TME、HK1698)正式宣布以12.6億美元現(xiàn)金加股權(quán)的形式全資收購喜馬拉雅；收購?fù)瓿珊?，喜馬拉雅將成為騰訊音樂旗下的全資附屬公司。

而不久前，虎撲更是以5億的價(jià)格“委身”迅雷。兩個(gè)曾經(jīng)的垂直內(nèi)容王者殊途同歸，選擇賣身。而這背后既有兩家自身的特性問題，也有行業(yè)的共性問題。

戰(zhàn)略搖擺：喜馬拉雅的AI困局與組織內(nèi)耗

翻看喜馬拉雅的成長軌跡，其曾是中國在線音頻領(lǐng)域無可爭議的王者。自 2012 年喜馬拉雅上線以來，長音頻市場(chǎng)經(jīng)歷了一段高速增長的黃金時(shí)期。據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)顯示，2016 - 2020 年，中國在線音頻市場(chǎng)規(guī)模從 25.4 億元增長至 272.4 億元，年復(fù)合增長率高達(dá) 69.5%。在這一時(shí)期，喜馬拉雅憑借其豐富的內(nèi)容生態(tài)，包括有聲書、播客、知識(shí)付費(fèi)等，迅速積累了大量用戶。2019 年，用戶規(guī)模突破 6 億，月活用戶超過 2 億，躍升為行業(yè)老大。

但與之相對(duì)比的則是喜馬拉雅“坎坷”的上市之路。2021年上半年，喜馬拉雅曾尋求在美國上市，但滴滴事件后，中概股赴美上市之路一度停滯；此后，喜馬拉雅轉(zhuǎn)戰(zhàn)到港交所上市，也不順利，喜馬拉雅2024年曾重啟港股IPO，但遲遲未能獲得證監(jiān)會(huì)IPO備案，此次選擇“賣身”也是無奈之舉。

從業(yè)績看，喜馬拉雅也是遇到了增長瓶頸。招股書顯示，2021年—2023年，喜馬拉雅訂閱服務(wù)收入分別為29.92億元、30.81億元、31.89億元，占總營收比分別為51.1%、50.8%、51.7%。值得一提的是，其中的付費(fèi)點(diǎn)播收入業(yè)績持續(xù)下滑，從2021年的10.58億元下降至6.94億元；對(duì)營收的貢獻(xiàn)占比也從2021年的18.1%下降至2023年的11.2%。

面對(duì)增長瓶頸，喜馬拉雅將AI視為破局關(guān)鍵。2023年，公司高調(diào)成立“珠峰實(shí)驗(yàn)室”，推出自研音頻大模型，成為首批通過網(wǎng)信辦備案的音頻生成類模型。但從目前來看，AI顯然也沒有幫助喜馬拉雅破局。

而更深的裂痕或許源于治理結(jié)構(gòu)。據(jù)界面新聞消息，余建軍和喜馬拉雅聯(lián)合創(chuàng)始人陳小雨在播客業(yè)務(wù)上的觀點(diǎn)不統(tǒng)一，這直接影響了該業(yè)務(wù)的推進(jìn)。喜馬拉雅采用聯(lián)席CEO輪崗制度，而管理層并沒有在新業(yè)務(wù)的發(fā)展上達(dá)成一致，這致使公司的戰(zhàn)略反復(fù)搖擺。

在此背景下，當(dāng)騰訊音樂伸出收購之手時(shí)，這個(gè)疲憊的音頻巨頭最終選擇了放棄獨(dú)立上市的長跑。

模式之困：BBS模式的局限性與變現(xiàn)模式單一

無獨(dú)有偶，另一家內(nèi)容平臺(tái)虎撲也在不久前選擇“賣身”。6月2日，迅雷(NASDAQ: XNET)正式公告完成對(duì)虎撲運(yùn)營方上?？锘劬W(wǎng)絡(luò)科技有限公司的收購。根據(jù)協(xié)議，交易總現(xiàn)金對(duì)價(jià)為5億元人民幣，迅雷已在交割前支付4億元，剩余1億元將在交易完成后12個(gè)月和24個(gè)月分兩期等額支付。

虎撲的興衰軌跡同樣是中國互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)發(fā)展的一個(gè)經(jīng)典樣本。這個(gè)誕生于2004年的體育論壇，曾憑借專業(yè)籃球內(nèi)容積累1億注冊(cè)用戶，其中男性占比超90%。在內(nèi)容影響力上，虎撲是成熟的社區(qū)。早在2020年5月，其注冊(cè)用戶數(shù)量已突破1億，活躍用戶數(shù)也達(dá)到了8000萬。

而其打造的“步行街”討論區(qū)和“虎撲女神大賽”等出圈活動(dòng)，塑造了獨(dú)特的“直文化”基因：不裝、不躲、不停。但“家人們”只愿在這里聊體育、評(píng)女神、侃大山，唯獨(dú)不愿掏錢消費(fèi)。這也為虎撲多次上市失敗埋下了隱患。

在資本運(yùn)作上，虎撲曾經(jīng)多次沖擊IPO失敗。2016年4月8日，虎撲首次報(bào)送IPO招股書。據(jù)招股書顯示，2013年至2015年，虎撲的廣告業(yè)務(wù)收入占比均在55%以上，且在2015年達(dá)到60.78%。2018年虎撲獲得由中金公司領(lǐng)投的6.18億元融資，2019年字節(jié)跳動(dòng)則以12.6億元價(jià)格獲得虎撲30%股份，彼時(shí)虎撲的估值達(dá)到峰值77億元。

而虎撲估值大幅縮水的原因首先是得物等創(chuàng)新業(yè)務(wù)剝離并財(cái)務(wù)所導(dǎo)致。

其次或許源于虎撲單一的盈利模式?；洮F(xiàn)任CEO殷學(xué)斌在接受媒體采訪時(shí)表示，2025年初，虎撲廣告占比已經(jīng)高達(dá)90%。這背后有觀點(diǎn)認(rèn)為是虎撲的直男用戶本身沒有消費(fèi)潛力。根據(jù)互聯(lián)網(wǎng)對(duì)各種消費(fèi)人群消費(fèi)能力的排序，“少女>兒童>少婦>老人>狗>男人”，加上虎撲創(chuàng)始人程杭曾直言“從男性口袋里掏錢很難”，很容易得出“直男消費(fèi)力太差”的結(jié)論。

但其實(shí)虎撲也孵化出了得物這樣的平臺(tái)，因此與其說是“直男經(jīng)濟(jì)”不值錢，或許稱之為“垂直社區(qū)不值錢”更為妥當(dāng)。這背后原因在于各大平臺(tái)包攬海量內(nèi)容、版權(quán)和流量，垂直社區(qū)從用戶到內(nèi)容都“圈地自萌”，未能鏈接豐富多元的商業(yè)場(chǎng)景，其天花板注定是有限的。

此外BBS模式在當(dāng)下這個(gè)時(shí)代也顯得愈發(fā)無力。在算法推薦機(jī)制誕生之前，論壇采取平等分發(fā)的推薦制，早期曾產(chǎn)生過大量高質(zhì)量帖子，孕育了獨(dú)特的“灌水”“拍磚”文化，通常由版主/管理員負(fù)責(zé)審核刪帖、加精，這種機(jī)制意味著人情濃郁的社區(qū)氛圍，同時(shí)也意味著低效。因此在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代到來后，天涯、貓撲、西祠胡同……這批BBS社區(qū)已經(jīng)不同程度地走向了消亡或衰落。

行業(yè)通?。簝?nèi)容平臺(tái)的商業(yè)化三重門

而喜馬拉雅與虎撲的困境，折射出內(nèi)容平臺(tái)商業(yè)化面臨的共性挑戰(zhàn)：

第一是戰(zhàn)略定位的缺失和搖擺。喜馬拉雅的AI戰(zhàn)略在“工具賦能”與“范式革命”間反復(fù)搖擺，虎撲則在“體育社區(qū)”與“男性興趣平臺(tái)”的定位中撕裂。當(dāng)?shù)讓舆壿嬑茨芾迩?，業(yè)務(wù)調(diào)整就淪為管理層的權(quán)力游戲。

第二是商業(yè)模式的單一化痼疾始終未解。音頻平臺(tái)受限于場(chǎng)景特性——會(huì)員訂閱與開屏廣告貢獻(xiàn)了喜馬拉雅絕大部分收入，但“聽”的場(chǎng)景天然弱于廣告展示?！澳愀以陂L音頻里加廣告，用戶馬上換平臺(tái)”成為行業(yè)魔咒。而虎撲的廣告依賴癥更達(dá)90%，其創(chuàng)始人程杭早坦言：“從男性口袋里掏錢很難”。

第三是用戶價(jià)值與商業(yè)價(jià)值的轉(zhuǎn)換斷層日益凸顯。內(nèi)容平臺(tái)常陷入兩難：提升廣告加載率傷害用戶體驗(yàn)，維持純凈則難獲收入。信息流廣告在資訊平臺(tái)的成功難以復(fù)制到垂直社區(qū)——內(nèi)容平臺(tái)的垂直度限制了廣告主范圍，即使保持克制投放仍“吃不飽”。

而更深層的矛盾還在于平臺(tái)與創(chuàng)作者的收益分配。當(dāng)內(nèi)容平臺(tái)減少補(bǔ)貼時(shí)，創(chuàng)作者積極性驟降；而過度依賴補(bǔ)貼又讓平臺(tái)陷入巨大的成本負(fù)擔(dān)。

垂直內(nèi)容平臺(tái)的價(jià)值正在重估

綜上，喜馬拉雅與虎撲的“賣身”結(jié)局，并非孤立的個(gè)案，而是內(nèi)容平臺(tái)在時(shí)代洪流與自身桎梏中掙扎求生的一個(gè)縮影。它們的跌落，清晰地勾勒出在“戰(zhàn)略搖擺”與“模式單一”雙重絞殺下，昔日明星平臺(tái)價(jià)值被資本無情重估的殘酷現(xiàn)實(shí)。

在此背景下，資本市場(chǎng)的估值邏輯已然轉(zhuǎn)變。單純的用戶規(guī)模、社區(qū)氛圍或垂直標(biāo)簽，已不足以支撐高溢價(jià)。資本正以冰冷的數(shù)字重新審視這些平臺(tái)的核心競(jìng)爭力、商業(yè)模式的韌性與未來的盈利潛力。

喜馬拉雅與虎撲的故事為所有內(nèi)容平臺(tái)敲響了警鐘：在內(nèi)容紅海與資本寒冬中，唯有厘清戰(zhàn)略、突破模式桎梏、高效轉(zhuǎn)化用戶價(jià)值，方能避免在“搖擺”與“依賴”的漩渦中沉淪，贏得資本與時(shí)間的雙重認(rèn)可。它們的轉(zhuǎn)身，標(biāo)志著一個(gè)依賴流量紅利和單一故事就能贏得高估值的時(shí)代，正在落幕。