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高盛發(fā)布研報稱，對新華保險H/A股(01336,601366.SH)評級為“賣出”，基于資產(chǎn)回報率的12個月目標價分別為20.5港元/28.5元人民幣，意味著對應FY26E P/B為0.6倍/1.0倍。該行于6月17日在該行的亞洲金融企業(yè)日接待了新華保險(NCI)。公司看到第二季度迄今為止分紅型產(chǎn)品的貢獻度在增加，目標在2025財年(FY25)實現(xiàn)30%的分紅型產(chǎn)品組合占比，同時在2025財年增加高股息投資。

高盛主要觀點如下：

近期銷售勢頭和新業(yè)務價值(NBV)展望

據(jù)公司稱，分紅型產(chǎn)品銷售按計劃自4月起回升，改變了251Q專注于傳統(tǒng)型產(chǎn)品銷售的局面。新華保險在代理人和銀保渠道均取得進展，并指出在4月和5月，分紅型產(chǎn)品占代理人渠道新單保費的一半以上。銀保渠道推廣分紅型產(chǎn)品已啟動，新華保險在第二季度迄今為止已看到貢獻度增加。公司預期向分紅型產(chǎn)品的轉變將持續(xù)2-3年，并為2025財年設定了30%分紅型產(chǎn)品組合占比的目標。

分紅型產(chǎn)品銷售增加對NBV的影響是另一個關注領域，公司指出，與具有相同產(chǎn)品設計和繳費期限的傳統(tǒng)型產(chǎn)品相比，分紅型產(chǎn)品利潤率較低。然而，新華保險通過其特定的產(chǎn)品設計，縮小了傳統(tǒng)型和分紅型產(chǎn)品之間的利潤率差異。公司認為在低收益率環(huán)境下，轉向分紅型產(chǎn)品銷售是必要的，并決心優(yōu)化其產(chǎn)品組合。公司目標在2025財年實現(xiàn)高于行業(yè)的NBV增長。

投資配置

新華保險每年新增投資約為人民幣2000-3000億元，目前固定收益投資的新增資金收益率為2-3%。新增資金的資產(chǎn)配置策略總體上與整體投資策略一致，其中70-80%配置于固定收益資產(chǎn)，20%配置于股票。新華保險指出，其在1Q25增加了對長久期債券的投資，并將尋求債券資產(chǎn)的交易機會以增加投資收益。

截至FY24，股票投資約為16%，并在2025年第一季度保持穩(wěn)定。展望未來，公司預期仍有增加股票投資的空間，但配置增加的幅度將相對較小，因為當前的配置高于其12-15%的戰(zhàn)略性資產(chǎn)配置范圍。約人民幣300億元的股票投資被分類為以公允價值計量且其變動計入其他綜合收益的金融資產(chǎn)，而某些以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產(chǎn)股票投資也提供高股息收益率。新華保險將堅持該策略，并在2025年進一步增加高股息投資。

如果考慮保證回報和可變部分，新華保險整體存量業(yè)務的當前負債成本高于3%，接近同業(yè)平均水平。新華保險在過去5年負債成本顯著下降，并預期這一趨勢將持續(xù)，因為2024年和2025年新保單的保證負債成本低于2.5%。觀察存量業(yè)務，可變產(chǎn)品在2024財年末貢獻占比為48%，公司指出，得益于早期投資的高收益資產(chǎn)，其繼續(xù)為保單持有人提供有吸引力的回報，同時業(yè)務本身仍保持盈利。

上行風險: A股市場反彈，鑒于新華保險對投資業(yè)績的杠桿作用更大;成本紀律改善長期股本回報率和股東回報;由效率提升驅動的持續(xù)新業(yè)務價值增長;增加計入其他綜合收益的債務資產(chǎn)配置以減輕債券收益率下降的負面影響;未來實施比預期更激進的分紅政策。