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文/樂居財經(jīng) 徐酒眠

招兵買馬、跑馬圈地，新大正（002968.SZ）一心想做大做強(qiáng)，只是上市近6年仍不盡人意。

10月29日，新大正交出了2025年第三季度成績單。今年第三季度，其錄得營收約7.69億元，同比減少9.66%；歸母凈利潤約為3267.00萬元，同比增長29.38%；扣非后凈利潤增幅36.36%至3047.57萬。

營收連續(xù)下滑，凈利潤卻在迎來逆勢增長，單看第三季度單季數(shù)據(jù)，新大正的“提質(zhì)增效”戰(zhàn)略似乎初現(xiàn)成效了。

拉上時間線，今年前三季度，新大正實(shí)現(xiàn)總營收約22.72億元，同比下滑11.82%；歸母凈利潤約為1.04億元，同比下降2.97%；扣非凈利潤約9595.05萬元，同比微降0.03%。

全年能否止住營收增長失速、利潤持續(xù)倒車，仍是未知數(shù)。

2021年以來，新大正的營、利增幅一路走低。2021年-2024年，其營收分別為20.88億元、25.98億元、31.27億元、33.87億元，分別同比增長58.40%、24.42%、20.35%、8.32%;對應(yīng)期內(nèi)歸母凈利潤分別約為1.66億元、1.86億元、1.60億元、1.14億元，分別同比增長26.57%、11.90%、-13.83%、-28.95%。

沒有開發(fā)商背景支撐，讓新大正在物企中顯得特立獨(dú)行，但也使其面臨更多發(fā)展瓶頸。在傳統(tǒng)物業(yè)管理賽道增量萎縮的背景下，越來越多物企開始向公建領(lǐng)域布局，新大正的傳統(tǒng)優(yōu)勢空間正在被侵蝕。

第三方物企要在激烈競爭中突圍，必須建立起差異化的核心競爭力。新大正也意識到這個問題，而其選擇的路徑則是收并購。

2022年底，為切入門檻較高的能源物業(yè)領(lǐng)域，新大正曾計劃以7.88億元現(xiàn)金收購云南滄恒投資有限公司80%股權(quán)。但由于項(xiàng)目進(jìn)展未達(dá)預(yù)期，且交易雙方在業(yè)績承諾延期安排上存在重大分歧，經(jīng)過近半年的談判后，這筆收購案最終于2023年6月宣告終止。

今年9月，新大正又拋出重大資產(chǎn)重組方案——擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式，收購嘉信立恒75.15%股權(quán)，切入綜合設(shè)施管理（IFM）賽道，并募集配套資金。

在最新公告中，新大正表示將以“股份現(xiàn)金”各占50%的方式支付交易對價，股份發(fā)行價格為8.44元/股。截至預(yù)案簽署日，嘉信立恒的審計和評估工作尚未完成，交易價格尚未確定。

嘉信立恒全稱嘉信立恒設(shè)施管理（上海）有限公司，由中信資本于2020年投資成立，主要服務(wù)于BMW、SK集團(tuán)、嗶哩嗶哩等跨國公司與大型企業(yè)。

經(jīng)營業(yè)績方面，嘉信立恒2024年實(shí)現(xiàn)營收30.35億元，凈利潤1.26億元；2025年1-8月實(shí)現(xiàn)營收20.75億元，凈利潤8484.94萬元。

若能吞下嘉信立恒，能給新大正帶來的增量不容小覷，不僅有利于其進(jìn)一步拓展業(yè)務(wù)輻射范圍，顯著提升在華東長三角區(qū)域、華北環(huán)渤海灣區(qū)域、華南大灣區(qū)區(qū)域和華西成渝經(jīng)濟(jì)帶的業(yè)務(wù)比重。更重要的是，或?qū)⑼苿悠?/span>實(shí)現(xiàn)從單一物業(yè)服務(wù)商向多元設(shè)施管理企業(yè)的跨越，進(jìn)一步打開長尾市場空間。

但這場“豪賭”也伴隨著巨大風(fēng)險。IFM領(lǐng)域競爭激烈，且能否與新大正原有業(yè)務(wù)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)也有待驗(yàn)證。

事實(shí)上，自2019年上市以來，新大正始終沒有擺脫對收并購的路徑依賴。據(jù)統(tǒng)計，其上市以來已完成多筆收購，商譽(yù)從零元激增至1.28億元。

2021年，新大正以9700萬元收購四川民興物業(yè)；2023年，又相繼收購香格里拉和翔環(huán)保、瑞麗繽南環(huán)境。這些收購雖然幫助公司快速做大了規(guī)模，但整合效果卻參差不齊。

另一個值得關(guān)注的點(diǎn)是，新大正的現(xiàn)金流狀況正在惡化。財報顯示，其今年以來經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流連續(xù)三個季度為負(fù)，2025年第三季度約為-1.07%。

對于這種凈利潤與現(xiàn)金流的長期背離的情況，行業(yè)觀察者表示，“物業(yè)行業(yè)本是現(xiàn)金流較好的行業(yè)，如果經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，說明公司在產(chǎn)業(yè)鏈中議價能力較弱，或者存在大量的墊資行為?！?/span>

與此同時，新大正的應(yīng)收賬款占比持續(xù)攀升，截至2025年6月底，應(yīng)收賬款占營收比重已達(dá)60.2%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率下降至1.8次，資金使用效率明顯降低。

物業(yè)管理行業(yè)正經(jīng)歷從規(guī)模驅(qū)動向質(zhì)量提升的關(guān)鍵轉(zhuǎn)型期，新大正面臨的問題中也有行業(yè)共同的挑戰(zhàn)。

在資本市場，物企的估值邏輯已經(jīng)改變，單純的增長故事不再動人。對于新大正而言，如何在規(guī)模與效益、速度與風(fēng)險之間找到平衡點(diǎn)，將是其能否穿越行業(yè)周期的關(guān)鍵。

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