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中金發(fā)布研報(bào)稱，考慮南山鋁業(yè)國際(02610)產(chǎn)銷增加和價(jià)格上升，上調(diào)2025/2026年凈利潤7%/9%至3.74/5.00億美元。當(dāng)前A股股價(jià)對(duì)應(yīng)2025/2026年9/6x P/E。維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)，考慮盈利上修和市場偏好提升，該行上調(diào)目標(biāo)價(jià)58%至52.59港元，對(duì)應(yīng)2025/2026年11/8x P/E，較當(dāng)前股價(jià)有25%的上行空間。公司發(fā)布中期業(yè)績，1H25收益約為5.97億美元，同比+41.0%;公司股東應(yīng)占利潤約為2.48億美元，同比+124.2%。公司1H25業(yè)績略高于該行預(yù)期，主要因?yàn)殇N售價(jià)格高于預(yù)期。

中金主要觀點(diǎn)如下：

1H25氧化鋁量價(jià)齊升助力公司業(yè)績創(chuàng)同期新高

從量價(jià)看，1H25氧化鋁銷量112.70萬噸，同比+3.0%;1H25氧化鋁售價(jià)529美元/噸，同比+36.9%。從毛利看，成本側(cè)1H25氧化鋁單噸營業(yè)成本260美元/噸，同比+16.3%，主要因?yàn)橐簤A等原材料價(jià)格上漲;受益于量價(jià)上升，成本控制妥當(dāng)，毛利同比增+70.1%，毛利率達(dá)到50.9%，同比+8.7ppt。

受支柱二稅則影響所得稅提升，上市后首次中期分紅回報(bào)股東

據(jù)公告，自2025年1月1日起，公司需遵守經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織發(fā)布的全球反稅基侵蝕規(guī)則(支柱二所得稅)，公司所得稅提升至15%，較2024年增加約6ppt。從分紅看，公司考慮當(dāng)前穩(wěn)健財(cái)務(wù)狀況，為回饋股東，上市后首次派發(fā)中期股息，分紅率約為20%。

公司是東南亞領(lǐng)先的氧化鋁生產(chǎn)商，項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度超預(yù)期

截至2025年8月，據(jù)公告，公司已建成氧化鋁產(chǎn)能300萬噸/年，新建氧化鋁生產(chǎn)項(xiàng)目的第二個(gè)年產(chǎn)100萬噸產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度快于預(yù)期，公司預(yù)計(jì)將于2025年四季度或2026年一季度投產(chǎn)。該行認(rèn)為，公司二期產(chǎn)能投放后成為東南亞最大的氧化鋁生產(chǎn)商，可進(jìn)一步提升公司在該地區(qū)市場影響力。

三大優(yōu)勢助力公司產(chǎn)業(yè)鏈加速擴(kuò)張

一是成本優(yōu)勢。由于印尼鋁土礦及煤炭資源豐富，公司享有低成本鋁土礦供應(yīng)和短距離運(yùn)輸優(yōu)勢;同時(shí)公司配套產(chǎn)能擴(kuò)張，正擴(kuò)建7萬噸級(jí)深水港，進(jìn)一步加強(qiáng)物流效率降低成本;為鞏固公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)成本優(yōu)勢，公司正積極尋求上游業(yè)務(wù)的擴(kuò)張機(jī)遇。二是區(qū)域優(yōu)勢。公司項(xiàng)目位于卡朗巴唐經(jīng)濟(jì)特區(qū)，園區(qū)可享受長達(dá)20年稅收優(yōu)惠，同時(shí)氧化鋁產(chǎn)品可輻射整個(gè)東南亞區(qū)域。三是股東優(yōu)勢。公司三大主要股東分別在中游氧化鋁生產(chǎn)、下游氧化鋁消納、上游鋁土礦供應(yīng)環(huán)節(jié)具有較強(qiáng)產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，可實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同和優(yōu)勢互補(bǔ)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品價(jià)格大幅波動(dòng)，項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)不及預(yù)期，境外項(xiàng)目所在國地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。