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Ai快訊 近期，寒武紀(jì)（688256.SH）發(fā)布三季報(bào)，單季營收17.27億元，同比增長1332.52%；同期凈利潤5.66億元，同比增長390.23%。高盛10月18日研報(bào)對寒武紀(jì)發(fā)展前景保持樂觀，維持今年9月初目標(biāo)價(jià)，對應(yīng)市值約8795億元，較目前市值尚有60%以上上漲空間。不過，市場對此仍存三問：業(yè)績爆發(fā)是需求持續(xù)井噴還是短期訂單虹吸？2104元目標(biāo)價(jià)里，技術(shù)實(shí)力與敘事溢價(jià)各占多少？當(dāng)英偉達(dá)“被禁”、國產(chǎn)競品加速崛起，寒武紀(jì)的護(hù)城河是否穩(wěn)固？

今年，寒武紀(jì)走出“燒錢”階段，迎來盈虧分水嶺。上半年，其營業(yè)收入達(dá)28.81億元，較上年同期大幅增長4347.82%；歸母凈利潤10.38億元，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。其中，云端產(chǎn)品線營收28.7億元，是上半年?duì)I收主力。今年前三季度，寒武紀(jì)營收46.07億元，同比增長2386.38%；凈利潤16.04億元，同比增長320.19%；扣非后歸母凈利潤14.19億元，同比增長264.52%。

寒武紀(jì)在三季報(bào)中將業(yè)績增長歸因于“持續(xù)拓展市場，積極助力人工智能應(yīng)用落地”。財(cái)報(bào)顯示，多個財(cái)務(wù)指標(biāo)呈積極態(tài)勢。截至三季度末，公司存貨37.29億元，同比增長267.33%，反映出公司為應(yīng)對預(yù)期訂單增長積極備貨。同時(shí)，公司現(xiàn)金流明顯改善，前三季度經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額為 -0.29億元，同比增長98.38%，得益于銷售回款顯著增加。

受訪機(jī)構(gòu)分析師認(rèn)為，寒武紀(jì)的亮眼業(yè)績是內(nèi)外因素共同作用的結(jié)果。AI算力需求井噴是首要驅(qū)動因素，全球科技巨頭持續(xù)加大對AI算力硬件的投資。華鑫證券研報(bào)顯示，微軟、谷歌、亞馬遜等北美四大CSP預(yù)計(jì)2025年全年Capex達(dá)3510 - 3570億美元；國內(nèi)阿里、騰訊、字節(jié)跳動等大廠也提升資本開支用于算力基礎(chǔ)建設(shè)，阿里還計(jì)劃追加投資建設(shè)云和AI硬件。

國產(chǎn)替代加速是第二重驅(qū)動。美國政府的AI芯片出口管制改寫全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)格局，英偉達(dá)為規(guī)避制裁兩度“自降”芯片性能，仍面臨H20被禁考驗(yàn)。TrendForce集邦咨詢研究表明，中國AI Server市場外購英偉達(dá)、超威等芯片比例將從2024年的約63%降至2025年的約42%，本土芯片供應(yīng)商占比將提升至40%。

技術(shù)生態(tài)協(xié)同構(gòu)成第三重驅(qū)動。9月30日，寒武紀(jì)實(shí)現(xiàn)對DeepSeek - V3.2 - Exp全兼容；10月15日，商湯與寒武紀(jì)簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，推進(jìn)軟硬件聯(lián)合優(yōu)化。基于此，10月18日高盛上調(diào)寒武紀(jì)2025年凈利潤預(yù)測8%，維持12個月目標(biāo)價(jià)2104元。此前，高盛在8月至9月已兩次上調(diào)其目標(biāo)價(jià)。

對于高盛給出的2104元目標(biāo)價(jià)，寒武紀(jì)實(shí)現(xiàn)市值增長有一定底氣。產(chǎn)品線布局是其首要優(yōu)勢，寒武紀(jì)成立于2016年，推出了終端、云端、邊緣等系列智能處理器和加速卡產(chǎn)品，可支持多樣化人工智能任務(wù)，輻射多個行業(yè)智能化升級。資金儲備也為公司發(fā)展提供支持，今年10月，寒武紀(jì)獲得39.85億元定增資金用于硬件開發(fā)與軟件生態(tài)建設(shè)。

然而，高光背后也存在風(fēng)險(xiǎn)因素?？蛻艏卸雀呤鞘滓L(fēng)險(xiǎn)，2022 - 2024年，公司前五大客戶銷售占比從84.94%攀升至94.63%，2024年對單一最大客戶銷售額占比高達(dá)79.15%，大客戶訂單或合作關(guān)系變化可能沖擊收入穩(wěn)定性。估值高企同樣值得警惕，今年8月27日，寒武紀(jì)股價(jià)超越貴州茅臺成A股“股王”，28日創(chuàng)歷史高點(diǎn)。高估值計(jì)入大量未來增長預(yù)期，不及預(yù)期可能引發(fā)股價(jià)調(diào)整。對此，寒武紀(jì)管理層態(tài)度相對理性，8月28日公告提示股價(jià)脫離基本面風(fēng)險(xiǎn)，并預(yù)計(jì)2025年全年?duì)I收50 - 70億元。公告發(fā)布后，股價(jià)震蕩走低，截至10月20日收盤，報(bào)1281.12元/股，總市值5360億元。此外，供應(yīng)鏈穩(wěn)定性也存在風(fēng)險(xiǎn)，集成電路行業(yè)鏈專業(yè)化分工且技術(shù)門檻高，關(guān)鍵環(huán)節(jié)受影響可能影響業(yè)績兌現(xiàn)能力。目前，公司市盈率、市凈率顯著高于行業(yè)水平，機(jī)構(gòu)評級也出現(xiàn)分歧，群益證券給出“區(qū)間操作”相對中性評級，高盛則看好其未來。

（AI撰文，僅供參考）