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中金發(fā)布研報稱，考慮到中國鐵塔(新)(00788)24年能源業(yè)務增速放緩，下調(diào)2025年收入2.0%至1,006億元;考慮到兩翼業(yè)務相關支出增長、歷史資本開支帶來2025年折舊下降不及預期，下調(diào)2025年凈利潤預測9.5%至118億元。首次引入2026年收入、凈利潤預測1,033/181億元。當前股價對應3.8/3.6倍2025/2026年EV/EBITDA。由于公司在2025年2月20日完成并股(10并1)，該行維持跑贏行業(yè)評級和14港元目標價(并股后)，目標價對應4.2/4.1倍2025/2026年EV/EBITDA。

中金主要觀點如下：

2024年度收入、歸母凈利潤表現(xiàn)基本符合該行的預期

公司公布2024年年度業(yè)績：公司2024年全年實現(xiàn)收入977.72億元，同比增長4.0%;歸母凈利潤同比增長10.0%至107.29億元;EBITDA同比增長4.7%至665.59億元。單季度，4Q24公司收入同比增長6.1%至253.20億元;歸母凈利潤同比增長7.2%至25.76億元;EBITDA同比增長9.0%至168.42億元。公司2024年收入、歸母凈利潤表現(xiàn)基本符合該行預期。

運營商業(yè)務表現(xiàn)穩(wěn)健、兩翼業(yè)務實現(xiàn)較快增長

24年公司塔類、室分業(yè)務收入分別同比+0.9%/+18.1%至756.89/84.30億元;智聯(lián)、能源業(yè)務收入分別同比+22.4%/+6.2%至89.11/44.77億元。展望25年，該行認為：運營商業(yè)務收入有望穩(wěn)健增長;公司聚焦邊緣算力網(wǎng)絡、AI等重點領域，深耕應急等重點行業(yè)，該行預計兩翼業(yè)務收入有望實現(xiàn)雙位數(shù)同比增長。

成本費用控制嚴格，利潤維持雙位數(shù)增長

24年維護修理費、站址運營及支撐費分別同比-5.6%、+2.1%，支撐EBITDA率同比+0.5ppt至68.1%; 24年折舊攤銷同比+2.4%，帶動凈利潤率同比+0.6ppt至11.0%。市場較為關心存量鐵塔折舊到期對利潤的影響，該行認為對25年影響有限而更多體現(xiàn)在26年，源自公司于2015年10月收購資產(chǎn)，存量鐵塔折舊到期僅對25年報表產(chǎn)生約2個月折舊變化，同時近年資本開支帶來一定折舊增長。

預計25年經(jīng)營活動現(xiàn)金流有望修復;資本開支基本持平，重視股東回報提高派息比率

2024年OCF 494.68億元，同比+50.6%，該行認為主要源自運營商回款同比改善;24年自由現(xiàn)金流175.27億元，同比大幅改善(2023年為11.25億元)?？紤]到公司應收賬款管理嚴格、2025年國資委對運營商的現(xiàn)金流考核指標修改為考核營業(yè)收現(xiàn)比率，該行認為公司25年自由現(xiàn)金流有望實現(xiàn)同比改善。2024年資本開支319億元(同比+0.7%)，其中站址新建資本開支同比+5.4%至180億元，該行認為來自于室分業(yè)務相關資本開支增長;該行預計25年公司資本開支同比基本持平。2024年，公司可支配利潤分紅率同比提升1ppt至76%，好于市場預期。

風險提示：經(jīng)營活動現(xiàn)金流恢復不及預期;存量資產(chǎn)折舊到期影響不及預期。