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根據(jù)披露的機(jī)構(gòu)調(diào)研信息2025年3月13日，淳厚基金對上市公司深南電路進(jìn)行了調(diào)研。
基金市場數(shù)據(jù)顯示，淳厚基金成立于2018年11月3日。截至目前，其管理資產(chǎn)規(guī)模為231.06億元，管理基金數(shù)21個(gè)，旗下基金經(jīng)理共10位。旗下最近一年表現(xiàn)最佳的基金產(chǎn)品為淳厚現(xiàn)代服務(wù)業(yè)A（011349），近一年收益錄得28.29%。

附調(diào)研內(nèi)容：
　　交流主要內(nèi)容：介紹公司2024年度經(jīng)營業(yè)績情況、問答交流。

　　一、公司2024年度經(jīng)營業(yè)績情況簡介

　　2024年，全球電子產(chǎn)業(yè)受益于AI帶來的算力需求拉動以及周期性的庫存回補(bǔ)，整體需求略有修復(fù)。在此背景下，公司緊抓算力與高速網(wǎng)絡(luò)通信需求增長、汽車電動化/智能化趨勢持續(xù)深化，以及通用服務(wù)器市場需求修復(fù)等機(jī)遇，加大各業(yè)務(wù)市場開發(fā)力度，推動產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，提升運(yùn)營能力和生產(chǎn)經(jīng)營效率，實(shí)現(xiàn)全年?duì)I收和利潤的穩(wěn)健增長。

　　報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入179.07億元，同比增長32.39%；歸母凈利潤18.78億元，同比增長34.29%；扣非歸母凈利潤17.40億元，同比增長74.34%。其中，PCB業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入104.94億元，同比增長29.99%，占公司營業(yè)總收入的58.60%；毛利率31.62%，同比增加5.07個(gè)百分點(diǎn)。封裝基板業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入31.71億元，同比增長37.49%，占公司營業(yè)總收入的17.71%；毛利率18.15%，同比減少5.72個(gè)百分點(diǎn)。電子裝聯(lián)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入28.23億元，同比增長33.20%，占公司營業(yè)總收入的15.76%；毛利率14.40%，同比減少0.26個(gè)百分點(diǎn)。

　　二、主要交流內(nèi)容

　　Q1、請介紹2024年公司PCB業(yè)務(wù)營業(yè)收入及毛利率的變動原因。

　　2024年，PCB業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入104.94億元，同比增長29.99%；毛利率31.62%，同比增加5.07個(gè)百分點(diǎn)。PCB業(yè)務(wù)充分把握算力以及汽車電子市場的機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)營收和利潤的穩(wěn)健增長。PCB業(yè)務(wù)營收層面的增長貢獻(xiàn)主要在集中在通信領(lǐng)域400G及以上的高速交換機(jī)、光模塊產(chǎn)品需求增長；數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域AI服務(wù)器及相關(guān)配套產(chǎn)品需求增長，以及服務(wù)器總體需求顯著回溫；汽車電子領(lǐng)域電動化/智能化趨勢促進(jìn)訂單需求持續(xù)釋放。

　　PCB業(yè)務(wù)毛利率的增長得益于營收規(guī)模增加，PCB工廠產(chǎn)能利用率提升，AI相關(guān)領(lǐng)域訂單需求增長助益PCB業(yè)務(wù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化。同時(shí)，公司針對性開展多項(xiàng)運(yùn)營管理能力提升工作，通過提升原材料利用率、前置引導(dǎo)客戶設(shè)計(jì)、優(yōu)化能源管理等多種方式強(qiáng)化成本競爭力，并針對部分瓶頸工序進(jìn)行技術(shù)提效，保障高效產(chǎn)出，對PCB業(yè)務(wù)毛利率的提升起到正向作用。

　　Q2、請介紹2024年公司封裝基板業(yè)務(wù)營業(yè)收入及毛利率的變動原因。

　　2024年，封裝基板業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入31.71億元，同比增長37.49%；毛利率18.15%，同比減少5.72個(gè)百分點(diǎn)。封裝基板業(yè)務(wù)在全球基板行業(yè)溫和修復(fù)的環(huán)境下，加大市場拓展力度，加快推進(jìn)新產(chǎn)品和新客戶導(dǎo)入，推動訂單較去年增長。封裝基板業(yè)務(wù)毛利率的下降主要由于廣州封裝基板項(xiàng)目爬坡、金鹽等部分原材料漲價(jià)，疊加下半年BT類基板市場需求波動、基板工廠產(chǎn)能利用率有所下降等因素共同影響。

　　Q3、請介紹公司封裝基板業(yè)務(wù)在FC-BGA產(chǎn)品方面取得的進(jìn)展。

　　公司FC-BGA封裝基板已具備16層及以下產(chǎn)品批量生產(chǎn)能力，18、20層產(chǎn)品具備樣品制造能力，各階產(chǎn)品相關(guān)送樣認(rèn)證工作有序推進(jìn)，20層產(chǎn)品目前在客戶端認(rèn)證環(huán)節(jié)已取得比較良好的結(jié)果。

　　Q4、請介紹公司目前廣州封裝基板項(xiàng)目連線爬坡進(jìn)展。

　　公司廣州封裝基板項(xiàng)目一期已于2023年第四季度連線，產(chǎn)品線能力持續(xù)提升，產(chǎn)能爬坡穩(wěn)步推進(jìn)，已承接包括BT類及部分FC-BGA產(chǎn)品的批量訂單，但總體尚處于產(chǎn)能爬坡早期階段，重點(diǎn)仍聚焦能力建設(shè)，由此帶來的成本及費(fèi)用增加，對公司利潤造成一定負(fù)向影響。

　　Q5、請介紹公司PCB業(yè)務(wù)主要產(chǎn)品下游應(yīng)用分布情況。

　　公司在PCB業(yè)務(wù)方面從事高中端PCB產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、研發(fā)及制造等相關(guān)工作，產(chǎn)品下游應(yīng)用以通信設(shè)備為核心（覆蓋無線側(cè)及有線側(cè)通信），重點(diǎn)布局?jǐn)?shù)據(jù)中心（含服務(wù)器）、汽車電子（聚焦新能源和ADAS方向）等領(lǐng)域，并長期深耕工控、醫(yī)療等領(lǐng)域。其中，數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域在2024年度成為公司PCB業(yè)務(wù)繼通信領(lǐng)域之后，第二個(gè)達(dá)20億元級訂單規(guī)模的下游市場。

　　Q6、請介紹公司2024年度研發(fā)投入情況。

　　2024年公司研發(fā)投入金額12.72億元，占公司營收比重為7.10%。公司各項(xiàng)研發(fā)項(xiàng)目進(jìn)展順利，下一代通信、數(shù)據(jù)中心及汽車電子相關(guān)PCB技術(shù)研發(fā)，F(xiàn)C-BGA基板產(chǎn)品能力建設(shè)，F(xiàn)C-CSP精細(xì)線路基板和射頻基板技術(shù)能力提升等項(xiàng)目均按期穩(wěn)步推進(jìn)。

　　Q7、請介紹公司近期產(chǎn)能利用率情況。

　　公司PCB業(yè)務(wù)因目前算力及汽車電子市場需求延續(xù)，近期工廠產(chǎn)能利用率仍保持在高位運(yùn)行；封裝基板業(yè)務(wù)受近期存儲領(lǐng)域需求相對改善，工廠產(chǎn)能利用率環(huán)比第四季度略有提升。

　　Q8、請介紹公司PCB業(yè)務(wù)近年來擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃。

　　公司PCB業(yè)務(wù)在深圳、無錫、南通及泰國項(xiàng)目（在建）均設(shè)有工廠。一方面，公司可通過對現(xiàn)有成熟PCB工廠進(jìn)行持續(xù)的技術(shù)改造和升級，增進(jìn)生產(chǎn)效率，釋放一定產(chǎn)能；另一方面，公司在南通基地尚有土地儲備，具備新廠房建設(shè)條件，南通四期項(xiàng)目已有序推進(jìn)基建工程，擬建設(shè)為具備覆蓋HDI等能力的PCB工藝技術(shù)平臺。公司將結(jié)合自身經(jīng)營規(guī)劃與市場需求情況，合理配置業(yè)務(wù)產(chǎn)能。

根據(jù)披露的機(jī)構(gòu)調(diào)研信息2025年3月12日，淳厚基金對上市公司橫店東磁進(jìn)行了調(diào)研。

附調(diào)研內(nèi)容：
　　一、公司年度業(yè)績情況

　　公司保持磁材和新能源雙輪驅(qū)動，扎根橫店、面向全國、深度國際化戰(zhàn)略布局。全年?duì)I收185.6億元，歸母凈利潤18.3億元，同比略有上升，經(jīng)營凈現(xiàn)金流35.2億元，加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率達(dá)19.4%，2024年度公司擬派發(fā)現(xiàn)金分紅7.2億元，每10股派4.52元。

　　磁材：磁材器件板塊龍頭地位鞏固，業(yè)績貢獻(xiàn)穩(wěn)定，營收45.78億元，磁材出貨23.2萬噸，同比增長17%。永磁抓住了消費(fèi)品以舊換新的機(jī)遇，并推動機(jī)殼定子打開高端市場，市占率進(jìn)一步提升。軟磁夯實(shí)了鐵氧體材料優(yōu)勢，推動了磁粉心、EMC濾波、銅片電感等多個(gè)新產(chǎn)品的開發(fā)，并在新能源汽車和算力領(lǐng)域取得了多個(gè)定點(diǎn)項(xiàng)目。塑磁深耕熱管理系統(tǒng)，開發(fā)了多家頭部新客戶，并開拓了3D打印新領(lǐng)域，技術(shù)取得新突破。

　　光伏：逆勢保持了較好的盈利。2024營收111億元，出貨17.2GW，同比增長73%。N型產(chǎn)品產(chǎn)能至80%以上，電池量產(chǎn)轉(zhuǎn)換效率，達(dá)到26.5%，非硅成本控制處在行業(yè)領(lǐng)先水平。布局海外產(chǎn)能，開拓海外市場，出貨同比增長73%。公司推動了幾個(gè)集中式電站的開發(fā)建設(shè)，包括EPC工程的開發(fā)建設(shè)，光伏板塊保持較好的盈利和經(jīng)營性現(xiàn)金流。

　　鋰電：聚焦小動力領(lǐng)域，小圓柱電池出貨量國內(nèi)前三。2024年實(shí)現(xiàn)收入24.15億元，出貨5.31億支，同比增長56%。公司主動聚焦小動力多領(lǐng)域應(yīng)用市場，持續(xù)保持了較高的稼動率，在電動工具市場取得了新突破，實(shí)現(xiàn)了翻番以上增長。

　　科研：2024研發(fā)支出7.2億元，技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目54項(xiàng)，重大技術(shù)創(chuàng)新專項(xiàng)40項(xiàng)，九項(xiàng)產(chǎn)品通過新產(chǎn)品認(rèn)證。全年申請專利313項(xiàng)，或授專利139項(xiàng)，新增主導(dǎo)或參與制定標(biāo)準(zhǔn)九項(xiàng)。

　　出海：市場端新增東南歐、美國、巴西等區(qū)域營銷布局。產(chǎn)能端國內(nèi)基地新增投資的同時(shí)，在印尼、越南、泰國、印度等區(qū)域都做了布局或者擴(kuò)產(chǎn)。

　　數(shù)字化：公司持續(xù)推動國內(nèi)外智能工廠的復(fù)制和升級，2024年底，已有五個(gè)國家級的5G工廠，兩個(gè)省級的5G工廠。同時(shí)在核心業(yè)務(wù)系統(tǒng)、原材料追溯系統(tǒng)、海外銷售平臺制造運(yùn)營管理建設(shè)和AI應(yīng)用等全面鋪開了數(shù)字化轉(zhuǎn)型和相互融合的探索。

　　綠色發(fā)展：積極推進(jìn)各產(chǎn)業(yè)板塊的節(jié)能降耗，N型電池與組件百分之百綠電。使用太陽能板塊的連云港基地獲得T?V南德頒發(fā)的行業(yè)首張?zhí)贾泻瓦_(dá)成核查證明。對外發(fā)布了ESG報(bào)告和綠色行動白皮書，并正式加入聯(lián)合國全球契約組織。ESG評級穩(wěn)步提升，CDP水安全與氣候問卷的情況行業(yè)領(lǐng)先。

　　2025年經(jīng)營計(jì)劃：圍繞磁材和新能源雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略。磁材以提升市占率為首要任務(wù)，永磁爭取在存量博弈中尋求新突破；軟磁力拓新能源汽車、光伏、AI領(lǐng)域等市場應(yīng)用；塑磁擴(kuò)產(chǎn)增效鞏固細(xì)分領(lǐng)域領(lǐng)先地位；光伏推進(jìn)全球化布局，鞏固歐洲、中國、日韓等優(yōu)勢市場的基礎(chǔ)上，全力推進(jìn)北美等優(yōu)質(zhì)市場和亞太、中東等新興市場產(chǎn)業(yè)；鋰電增加技改投入提升產(chǎn)能，并聚焦18和21系列產(chǎn)品做出自己的特色。

　　二、問答環(huán)節(jié)

　　1、Q4業(yè)績超預(yù)期的原因？分板塊的情況？

　　答：磁材業(yè)務(wù)收入同比略有提升，盈利情況不錯，24年以舊換新以及海外需求增加，對盈利有較大支撐。光伏業(yè)務(wù)海外貢獻(xiàn)較大，Q4光伏產(chǎn)品出貨環(huán)比提升顯著。鋰電也有增加。以上對業(yè)績都有正向貢獻(xiàn)，光伏貢獻(xiàn)相對更多一些。另外，年末政策性補(bǔ)助也有一些。

　　2、公司如何看待行業(yè)自律的效果以及盈利何時(shí)修復(fù)？

　　答：行業(yè)自律旨在防止惡性競爭，推動健康發(fā)展，長期方向積極。

　　短期內(nèi)政策和市場條件變化使進(jìn)程復(fù)雜，原市場預(yù)計(jì)2024年底或2025年上半年見分曉，目前預(yù)計(jì)出清周期會更長。

　　3、公司光伏業(yè)務(wù)對歐洲市場的敏感性？

　　答：過去四五年，公司光伏業(yè)務(wù)對歐洲市場的依賴度和敏感性明顯下降。2021-2022年階段，歐洲市場占公司出貨比重高，其價(jià)格和盈利水平對公司光伏業(yè)務(wù)影響很大，但近兩年隨著其他市場出貨的持續(xù)提升，利潤貢獻(xiàn)點(diǎn)逐步增多，歐洲從占比來看是下降的，出貨絕對額還是提升的。

　　4、歐洲分銷溢價(jià)和庫存周轉(zhuǎn)情況？

　　答：關(guān)于分銷溢價(jià)和庫存周轉(zhuǎn)，歐洲市場分銷和項(xiàng)目會有半歐分以上的溢價(jià)，差異化產(chǎn)品溢價(jià)更高。目前，我們也觀察到市場中庫存水位仍相對較高，但主流產(chǎn)品或高效產(chǎn)品有些缺貨，東磁的庫存周轉(zhuǎn)一直良好。

　　5、如何看待歐洲市場需求？

　　答：歐洲光伏市場總體有望保持增長。歐盟出臺的《清潔工業(yè)協(xié)議》《凈零工業(yè)法案》等政策，雖對新能源或光伏制造提出本地化要求，但也有望推動集中式電站或項(xiàng)目型需求的提升。在市場細(xì)分方面，前期戶用分布式安裝量較大的區(qū)域，由于零電價(jià)、負(fù)電價(jià)情況頻發(fā)，若儲能匹配不足，可能會對戶用市場產(chǎn)生一定影響，如西北歐地區(qū)在2024年的情況所示。因此，對于歐洲總量我們保持樂觀，但在局部細(xì)分市場會適當(dāng)調(diào)整經(jīng)營策略。

　　6、25年各區(qū)域出貨規(guī)劃？

　　答：2024年，公司光伏業(yè)務(wù)表現(xiàn)出色，出貨量超過年初15GW的預(yù)期。目前預(yù)計(jì)2025年出貨量將達(dá)到20GW以上。從區(qū)域來看，歐洲是主要市場，占比約40%；亞太除中國以外占比約5%；國內(nèi)市場在2025年預(yù)計(jì)也將占據(jù)40%的份額，但價(jià)格壓力較大，盈利空間受到一定擠壓；北美等其他市場占比約15%+。

　　7、國內(nèi)出貨量上升明顯，25年市場策略是什么？

　　答：預(yù)計(jì)25年會有部分增量，公司自2020年開始加大國內(nèi)市場的拓展力度，從一年出貨幾百M(fèi)W快速增長到今年目標(biāo)8-10GW級的出貨，但我們對市場端還會謹(jǐn)慎選擇，我們也會通過適度投資電站項(xiàng)目，拉動一些相對優(yōu)質(zhì)的訂單。25年二季度預(yù)計(jì)會有搶訂單、搶利潤的情況發(fā)生，但二季度過后，則需要根據(jù)各個(gè)省份的制度細(xì)則來擇優(yōu)選擇市場。

　　8、25年交付價(jià)格環(huán)比24年Q4是否有上漲空間？25年印尼產(chǎn)能成本是否有下降空間？

　　答：25年主要合作伙伴的價(jià)格體系會和24年基本保持穩(wěn)定。因前期追求達(dá)產(chǎn)時(shí)效，對生產(chǎn)成本偏差的容忍度會高一些，比如我們從國內(nèi)派出較多的人員，在采購物資上也會適度放寬要求，還有產(chǎn)能效率的逐步爬升等，前面這些在25年均存在降本空間。

　　9、印尼產(chǎn)能出貨和盈利展望？

　　答：25年公司將通過適當(dāng)增加投資、進(jìn)行提產(chǎn)增效，預(yù)計(jì)出貨3.5GW+。同時(shí)會持續(xù)保持對北美市場相關(guān)政策的關(guān)注。目前印尼生產(chǎn)效率和國內(nèi)沒有太大差異，產(chǎn)能瓶頸尚有突破空間，預(yù)計(jì)能夠提供較好的收入和盈利彈性。

　　10、目前看非東南亞四國產(chǎn)能緊缺，未來是否會漲價(jià)？

　　答：現(xiàn)階段來看供應(yīng)是受限的，也存在漲價(jià)契機(jī)，但公司基于市場終端的反饋，并結(jié)合與伙伴的中長期合作考慮，不會因?yàn)槎唐谌笨诙鴿q價(jià)。

　　11、組件盈利比較穩(wěn)定，看到最近價(jià)格也有一些修復(fù)，Q1組件盈利環(huán)比情況？25年組件業(yè)務(wù)有哪些點(diǎn)可以提升盈利？

　　答：Q1如果剔除高盈利市場影響，組件端盈利水平環(huán)比會有壓力。3月的需求和稼動率在提升，目前原材料漲價(jià)已經(jīng)反映，但組件漲價(jià)沒有完全傳導(dǎo)。預(yù)計(jì)Q2會適當(dāng)修復(fù)。公司持續(xù)聚集差異化競爭策略，在前幾年，大家都盈利很好的時(shí)候，公司因差異化帶來的額外幾分錢每瓦的利潤貢獻(xiàn)不突出，但在回歸經(jīng)營本質(zhì)時(shí)，公司的經(jīng)營價(jià)值就會突顯。

　　12、今年小圓柱出貨預(yù)期有多少？有無終端應(yīng)用占比？今年經(jīng)營重點(diǎn)在哪里？

　　答：2024年公司小圓柱電池出貨5.3億支，2025年目標(biāo)6億支，終端市場數(shù)據(jù)未細(xì)分。2024年毛利率比2023年有顯著提升，但相比于2024年Q4，今年Q1價(jià)格和利潤會有所承壓，小圓柱業(yè)務(wù)今年錨定的是出貨增長目標(biāo)為主，對盈利目標(biāo)適度弱化。2023-2025年公司核心追求市占率，從3.4億支增長到5.3億支再到6億支以上，今年公司還會推動全極耳技術(shù)的導(dǎo)入，以提升小圓柱產(chǎn)業(yè)持續(xù)成長性。

　　13、目前小圓柱單顆價(jià)格有多少？一些新興領(lǐng)域是否有考慮涉足，比如機(jī)器人、機(jī)器狗等。

　　答：18650的單顆電芯價(jià)格約4-5元；公司有在拓展機(jī)器人相關(guān)領(lǐng)域應(yīng)用，目前市場開拓尚處于起步階段。

　　14、磁材業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，如何展望25年的增長情況？（最近包括機(jī)器人AI其實(shí)也受市場廣泛關(guān)注）

　　答：公司磁材主要產(chǎn)品是鐵氧體，預(yù)計(jì)25年能保持穩(wěn)健增長。

　　目前在機(jī)器人等領(lǐng)域的直接應(yīng)用還無法像家電、新能源汽車領(lǐng)域應(yīng)用那樣量化。但從電機(jī)應(yīng)用角度看，無論是稀土類還是鐵氧體類，需求都有增長趨勢；AI對軟磁材料和芯片電感等產(chǎn)品有較大的促進(jìn)作用，隨著更多開發(fā)產(chǎn)品和定點(diǎn)項(xiàng)目合作，未來趨勢向好，會給公司帶來新的增量。

　　15、磁材板塊的經(jīng)營關(guān)注點(diǎn)？

　　答：目前磁材業(yè)務(wù)涵蓋永磁、軟磁、塑磁三個(gè)方向，各自有不同發(fā)展重點(diǎn)與挑戰(zhàn)。永磁更關(guān)注成本控制，包括優(yōu)化物料供應(yīng)鏈和降低加工成本等。軟磁目前收入與利潤占比約30%，產(chǎn)品門類比較齊全，但每個(gè)細(xì)分領(lǐng)域都會有比較強(qiáng)的對手，后續(xù)將提升其業(yè)務(wù)聚焦度，專注產(chǎn)品迭代升級。塑磁因?yàn)榛鶖?shù)小，增速更快，收入占磁材10%左右，在特定市場有優(yōu)勢，將通過進(jìn)一步開拓市場來分?jǐn)們?nèi)部成本。各類材料均有自身發(fā)展邏輯，共同支撐磁材板塊后續(xù)成長。

　　16、公司如何保持增長？

　　答：我們對未來三到五年的產(chǎn)業(yè)發(fā)展、風(fēng)險(xiǎn)控制和怎么做好自身業(yè)務(wù)都有相應(yīng)籌劃，在戰(zhàn)略布局的考慮上，我們會想得早一些，想得充分一些，如大家今天看到的成果，實(shí)際上是早2-3年前就做出決策和布局的結(jié)果，現(xiàn)在我們的每一個(gè)產(chǎn)業(yè)，都有專業(yè)的團(tuán)隊(duì)，也有明確的戰(zhàn)略方向，在著力產(chǎn)業(yè)發(fā)展的同時(shí)，我們也會堅(jiān)持風(fēng)險(xiǎn)控制，如目前光伏板塊權(quán)重較高，在成本控制方面，國內(nèi)TOPCon非硅成本已做到行業(yè)領(lǐng)先水平。相對能源成本高的產(chǎn)能，就會有兩分錢/瓦左右優(yōu)勢。

　　市場端25年預(yù)計(jì)會有一些波動，我們則會通過穩(wěn)定優(yōu)質(zhì)市場、其他海外市場盡可能多一點(diǎn)收獲，中國市場盡量保持不虧的策略，以維持合適的收益。