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中金發(fā)布研報(bào)稱，維持瑞聲科技(02018)跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)，由于港股消費(fèi)電子估值中樞上移，上調(diào)目標(biāo)價(jià)17%至61.0港元，對(duì)應(yīng)2025/2026年P(guān)/E 28.0倍/23.7倍。結(jié)合費(fèi)用率改善，該行上調(diào)公司2025/2026年歸母凈利潤(rùn)7%/6%至24.6/28.7億元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2025/2026年P(guān)/E 24.0倍/20.3倍。

中金主要觀點(diǎn)如下：

2024年盈利符合該行和市場(chǎng)預(yù)期

瑞聲2024年收入同比增長(zhǎng)34%至273.3億元，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)143%至18.0億元，符合該行和市場(chǎng)預(yù)期?；仡?024年，該行認(rèn)為盈利大幅增長(zhǎng)主因：1)光學(xué)產(chǎn)品量?jī)r(jià)齊升，且高端化進(jìn)展順利，24年收入同比增長(zhǎng)38%，毛利率同比提升19.5ppt至6.5%。2)得益于精益管理和技術(shù)創(chuàng)新，聲學(xué)、電磁傳動(dòng)及結(jié)構(gòu)件毛利率有所提升，24年綜合毛利率同比提升5.2ppt至22.1%。3)PSS(Premium Sound Solutions)并表，車載聲學(xué)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)收入35.2億元、毛利8.7億元。

光學(xué)業(yè)務(wù)毛利率逐期提升，高端產(chǎn)品持續(xù)取得項(xiàng)目突破

伴隨手機(jī)光學(xué)行業(yè)需求復(fù)蘇、價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)回歸良性以及公司中高規(guī)格份額提升，1H24公司光學(xué)毛利率扭虧至4.7%，2H24產(chǎn)品高端化的趨勢(shì)延續(xù)，毛利率環(huán)比提升至7.9%。具體來(lái)看，塑膠鏡頭下半年6P占比提升至18%以上，并實(shí)現(xiàn)7P鏡頭量產(chǎn);光學(xué)模組全年銷量同比增長(zhǎng)20%以上，其中32MP以上及OIS模組的銷售情況較好，帶動(dòng)模組收入同比大增55%;WLG獲得多家主流客戶主攝及棱鏡定點(diǎn)。該行認(rèn)為，在光學(xué)行業(yè)重啟升級(jí)的背景下，公司光學(xué)收入和盈利能力有望隨著高端產(chǎn)品的不斷突破而進(jìn)一步增強(qiáng)。

智能手機(jī)微創(chuàng)新不斷，公司聲學(xué)/馬達(dá)/散熱產(chǎn)品有望穩(wěn)健增長(zhǎng)

隨著AI端側(cè)應(yīng)用加速拓展以及折疊屏、超薄機(jī)等形態(tài)不斷升級(jí)，該行認(rèn)為智能手機(jī)對(duì)于麥克風(fēng)、揚(yáng)聲器、馬達(dá)、散熱、轉(zhuǎn)軸等產(chǎn)品規(guī)格或提出更高要求，瑞聲作為上述領(lǐng)域的核心供應(yīng)商，有望取得穩(wěn)健的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

車載、人形機(jī)器人、XR等場(chǎng)景多點(diǎn)開(kāi)花，有望成為第二增長(zhǎng)極

瑞聲在聲學(xué)系統(tǒng)、光學(xué)系統(tǒng)、精密加工件等產(chǎn)品上具有深厚技術(shù)儲(chǔ)備，該行看好瑞聲將其精益制造和設(shè)計(jì)能力從智能手機(jī)復(fù)用至新興領(lǐng)域，并打造多元化業(yè)務(wù)增長(zhǎng)引擎。具體來(lái)看，車載方面，公司通過(guò)收購(gòu)PSS快速擴(kuò)張海內(nèi)外頭部客戶，并整合硬件與算法強(qiáng)化了系統(tǒng)級(jí)方案提供能力;機(jī)器人方面，公司現(xiàn)有品類的產(chǎn)品已出貨頭部機(jī)器人客戶，并計(jì)劃聚焦靈巧手系統(tǒng)及方案;XR方面，公司刻蝕工藝的光波導(dǎo)產(chǎn)線已完成量產(chǎn)調(diào)試并獲定點(diǎn)。(均根據(jù)年報(bào))

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)，光學(xué)業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期，新領(lǐng)域拓展不及預(yù)期。