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中金發(fā)布研報稱，維持瑞聲科技(02018)跑贏行業(yè)評級，由于港股消費電子估值中樞上移，上調(diào)目標價17%至61.0港元，對應2025/2026年P(guān)/E 28.0倍/23.7倍。結(jié)合費用率改善，該行上調(diào)公司2025/2026年歸母凈利潤7%/6%至24.6/28.7億元，當前股價對應2025/2026年P(guān)/E 24.0倍/20.3倍。

中金主要觀點如下：

2024年盈利符合該行和市場預期

瑞聲2024年收入同比增長34%至273.3億元，歸母凈利潤同比增長143%至18.0億元，符合該行和市場預期?；仡?024年，該行認為盈利大幅增長主因：1)光學產(chǎn)品量價齊升，且高端化進展順利，24年收入同比增長38%，毛利率同比提升19.5ppt至6.5%。2)得益于精益管理和技術(shù)創(chuàng)新，聲學、電磁傳動及結(jié)構(gòu)件毛利率有所提升，24年綜合毛利率同比提升5.2ppt至22.1%。3)PSS(Premium Sound Solutions)并表，車載聲學業(yè)務貢獻收入35.2億元、毛利8.7億元。

光學業(yè)務毛利率逐期提升，高端產(chǎn)品持續(xù)取得項目突破

伴隨手機光學行業(yè)需求復蘇、價格競爭回歸良性以及公司中高規(guī)格份額提升，1H24公司光學毛利率扭虧至4.7%，2H24產(chǎn)品高端化的趨勢延續(xù)，毛利率環(huán)比提升至7.9%。具體來看，塑膠鏡頭下半年6P占比提升至18%以上，并實現(xiàn)7P鏡頭量產(chǎn);光學模組全年銷量同比增長20%以上，其中32MP以上及OIS模組的銷售情況較好，帶動模組收入同比大增55%;WLG獲得多家主流客戶主攝及棱鏡定點。該行認為，在光學行業(yè)重啟升級的背景下，公司光學收入和盈利能力有望隨著高端產(chǎn)品的不斷突破而進一步增強。

智能手機微創(chuàng)新不斷，公司聲學/馬達/散熱產(chǎn)品有望穩(wěn)健增長

隨著AI端側(cè)應用加速拓展以及折疊屏、超薄機等形態(tài)不斷升級，該行認為智能手機對于麥克風、揚聲器、馬達、散熱、轉(zhuǎn)軸等產(chǎn)品規(guī)格或提出更高要求，瑞聲作為上述領(lǐng)域的核心供應商，有望取得穩(wěn)健的業(yè)績增長。

車載、人形機器人、XR等場景多點開花，有望成為第二增長極

瑞聲在聲學系統(tǒng)、光學系統(tǒng)、精密加工件等產(chǎn)品上具有深厚技術(shù)儲備，該行看好瑞聲將其精益制造和設(shè)計能力從智能手機復用至新興領(lǐng)域，并打造多元化業(yè)務增長引擎。具體來看，車載方面，公司通過收購PSS快速擴張海內(nèi)外頭部客戶，并整合硬件與算法強化了系統(tǒng)級方案提供能力;機器人方面，公司現(xiàn)有品類的產(chǎn)品已出貨頭部機器人客戶，并計劃聚焦靈巧手系統(tǒng)及方案;XR方面，公司刻蝕工藝的光波導產(chǎn)線已完成量產(chǎn)調(diào)試并獲定點。(均根據(jù)年報)

風險提示：經(jīng)濟下行風險，光學業(yè)務發(fā)展不及預期，新領(lǐng)域拓展不及預期。