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證券之星 劉鳳茹

一則酒鬼酒(000799.SZ)與胖東來(lái)聯(lián)名新品“酒鬼·自由愛(ài)”的預(yù)告，觸發(fā)資本市場(chǎng)的敏感神經(jīng)，6月30日酒鬼酒股價(jià)一度逆勢(shì)沖上漲停板。資本熱炒背后，被視為酒鬼酒尋求破局的重要嘗試。

證券之星注意到，曾創(chuàng)下7年增長(zhǎng)奇跡的“白酒黑馬”酒鬼酒，在2024年交出近十年最差成績(jī)單，與資本市場(chǎng)“漲聲”相迎形成殘酷反差。2024年，酒鬼酒營(yíng)收近乎“腰斬”，歸母凈利潤(rùn)暴跌97.72%僅剩1249萬(wàn)元，為兩年前巔峰時(shí)期的百分之一。業(yè)績(jī)俯沖式下滑背后，酒鬼酒深陷“三殺”困局：高端線“內(nèi)參”系列滯銷致收入銳減67%，全年經(jīng)銷商流失超400家，庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)激增高壓難解。

據(jù)悉，此前胖東來(lái)與寶豐酒業(yè)有限公司(以下簡(jiǎn)稱“寶豐酒業(yè)”)合作的產(chǎn)品創(chuàng)下“月銷10萬(wàn)箱”紀(jì)錄。當(dāng)“胖東來(lái)效應(yīng)”撞上業(yè)績(jī)“冰河期”，酒鬼酒能否復(fù)制寶豐酒業(yè)的成功模式？撬動(dòng)深陷泥潭的百億市值？

資本熱炒：一則抖音預(yù)告觸發(fā)漲停板

6月30日，白酒板塊整體下跌，酒鬼酒異軍突起，午后突然一度漲停。當(dāng)日收盤(pán)，報(bào)43.99元/股，上漲了6.88%。

據(jù)悉，6月29日晚間胖東來(lái)創(chuàng)始人于東來(lái)在其抖音賬號(hào)發(fā)布了“酒鬼酒·自由愛(ài)”新品包裝，并在配文中透露“馬上與大家見(jiàn)面”。據(jù)相關(guān)報(bào)道，這款產(chǎn)品即將推出，容量為550ml，酒精度52度，價(jià)格尚未確定，目前暫定于7月上市。

在行業(yè)人士看來(lái)，酒鬼酒6月30日盤(pán)中漲?？赡芘c資本市場(chǎng)對(duì)其近期與胖東來(lái)合作的產(chǎn)品“酒鬼酒自由愛(ài)”上市的積極反饋有關(guān)。

今年2月份，于東來(lái)曾前往酒鬼酒考察，先后調(diào)研了酒鬼酒文化館、釀酒車(chē)間、基酒庫(kù)，詳細(xì)了解酒鬼酒歷史文化、發(fā)展歷程、釀造技藝。當(dāng)時(shí)，于東來(lái)就表示希望未來(lái)在零售渠道拓展、產(chǎn)品創(chuàng)新推廣等領(lǐng)域深度合作，共同推動(dòng)白酒零售市場(chǎng)的繁榮發(fā)展。此次考察為如今雙方合作推出聯(lián)名產(chǎn)品 “酒鬼·自由愛(ài)”奠定了基礎(chǔ)。

證券之星注意到，在酒鬼酒之前，胖東來(lái)早已經(jīng)與河南當(dāng)?shù)鼐破髮氊S酒業(yè)聯(lián)手打造了“寶豐自由愛(ài)”，產(chǎn)品定價(jià)70元/瓶。根據(jù)公開(kāi)報(bào)道，其日均銷售量3000-4000箱，周末和節(jié)假日更能達(dá)到5000-7000箱，月銷10萬(wàn)多箱。

分析指出，參考寶豐酒業(yè)與胖東來(lái)的合作，與胖東來(lái)聯(lián)名或?qū)乒砭频匿N售和品牌形成拉動(dòng)，也側(cè)面顯示出市場(chǎng)對(duì)白酒動(dòng)銷難的焦慮。

業(yè)績(jī)塌方：去年凈利縮水至兩年前的1%

酒鬼酒前身為始建于1956年的吉首酒廠，1996年，酒廠改制為湖南湘泉集團(tuán)有限公司。1997年，湘泉集團(tuán)獨(dú)家發(fā)起創(chuàng)立酒鬼酒股份有限公司，并在深交所上市。上市后，該公司三度易主，經(jīng)歷多次發(fā)展危機(jī)，直至2016年成為中糧集團(tuán)成員企業(yè)。

去年2月，中糧酒業(yè)投資有限公司董事長(zhǎng)、黨委書(shū)記高峰正式接替王浩，成為酒鬼酒新任董事長(zhǎng)。此前，王浩已擔(dān)任酒鬼酒董事長(zhǎng)六年時(shí)間。高峰接掌酒鬼酒時(shí)，后者正在業(yè)績(jī)陣痛期。

作為高峰履新董事長(zhǎng)后的首份財(cái)報(bào)，酒鬼酒業(yè)績(jī)難言樂(lè)觀。財(cái)報(bào)顯示，2024年酒鬼酒實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.23億元，同比下降49.7%；歸母凈利潤(rùn)1249.33萬(wàn)元，同比下降97.72%；扣非后凈利潤(rùn)670.36萬(wàn)元，同比下降98.75%。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~由正轉(zhuǎn)負(fù)，同比下降804.3%至-3.61億元。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入減少，主要系銷售商品收到的現(xiàn)金減少。

縱觀酒鬼酒近年來(lái)的發(fā)展，2016年-2022年是其發(fā)展黃金期：營(yíng)收從2016年的不足7億元增至2022年的40.5億元，歸母凈利潤(rùn)由1.09億元增至10.49億元。這7年間，有6年的營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)保持雙位數(shù)增長(zhǎng)。以“白酒黑馬”姿態(tài)崛起的酒鬼酒，2023年來(lái)遭遇“滑鐵盧”，營(yíng)收、凈利潤(rùn)雙位數(shù)下滑，且2024年下滑幅度有擴(kuò)大之勢(shì)，顯示出公司在白酒行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力正在迅速減弱。

這種境況在2025年仍未扭轉(zhuǎn)：今年一季度酒鬼酒營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)、扣非后凈利潤(rùn)分別為3.44億元、3171.33萬(wàn)元、3144.58萬(wàn)元，分別同比下跌30.34%、56.78%、54.76%。

酒鬼酒在2024年年報(bào)中解釋稱，白酒行業(yè)仍處于弱周期、行業(yè)集中度上升。由于市場(chǎng)預(yù)期仍偏謹(jǐn)慎，經(jīng)銷端與實(shí)際終端動(dòng)銷出現(xiàn)不同頻的情況，傳導(dǎo)到公司業(yè)績(jī)改善需要一定的時(shí)間，加之促銷投入加大致公司銷售費(fèi)用率有所上升，因此短期業(yè)績(jī)?nèi)匀怀掷m(xù)承壓。

高端失速：“內(nèi)參”收入驟減近七成拖累全局

酒鬼酒主要從事馥郁香型白酒系列產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售，有“內(nèi)參”、 “酒鬼”、“湘泉”三大系列產(chǎn)品，其中“內(nèi)參”系列定位高端，“酒鬼”系列定位次高端，“湘泉”系列定位中低端。

在所有產(chǎn)品中，“內(nèi)參”系列是單品中降幅最大的，2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.35億元，同比下降67.06%，營(yíng)收占比從2023年25.27%降至16.55%。

據(jù)公開(kāi)報(bào)道，2019年，酒鬼酒成立內(nèi)參酒銷售公司，單獨(dú)負(fù)責(zé)該系列銷售，吸引全國(guó)幾十個(gè)白酒“億元大商”共同出資加入，從中獲取利潤(rùn)和分紅，帶動(dòng)“內(nèi)參”酒量?jī)r(jià)齊升。2020年-2022年，“內(nèi)參”系列分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.72億元、10.34億元、11.57億元，分別同比增長(zhǎng)72.88%、80.71%、11.88%。2023年，“內(nèi)參”系列營(yíng)收7.14億元，同比下降38.21%，呈現(xiàn)動(dòng)銷不足特點(diǎn)。

對(duì)于“內(nèi)參”系列收入大跌，酒鬼酒總經(jīng)理程軍在5月27日的業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上表示，受行業(yè)弱周期影響，高端白酒整體需求下降明顯，且價(jià)格帶受頭部企業(yè)擠壓，競(jìng)爭(zhēng)壓力增大。為提振價(jià)格，2024年內(nèi)參品牌對(duì)2021版內(nèi)參進(jìn)行換代升級(jí)，推出內(nèi)參甲辰版，短時(shí)間內(nèi)內(nèi)參處于新老產(chǎn)品共存的狀態(tài)，對(duì)內(nèi)參的銷售有一定影響，內(nèi)參甲辰版實(shí)現(xiàn)對(duì)內(nèi)參系列整體的支撐還需時(shí)間。

“酒鬼”系列作為營(yíng)收主力，2024年貢獻(xiàn)8.35億元的收入，同比下滑49.32%。其他系列收入為2.68億元，同比下降30.84%。唯一的亮點(diǎn)是“湘泉”系列，營(yíng)收增長(zhǎng)7.64%至0.76億元，但體量太小未能有效轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)補(bǔ)充。

渠道收縮：一年流失逾400家經(jīng)銷商

經(jīng)銷商是產(chǎn)品流通的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，也是品牌觸達(dá)終端和消費(fèi)者的橋梁，這對(duì)于維持品牌的市場(chǎng)份額和推動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)具有重要意義。

據(jù)公開(kāi)信息，王浩時(shí)期，酒鬼酒的發(fā)展目標(biāo)是全國(guó)化。相關(guān)資料顯示，2015年開(kāi)始，酒鬼酒開(kāi)啟省內(nèi)、省外同時(shí)開(kāi)拓市場(chǎng)戰(zhàn)略；2018年開(kāi)始，酒鬼酒在湖南本土外，聚焦京津冀、山東、河南、廣東、華東、華中等戰(zhàn)略市場(chǎng)；2021年，公司1000萬(wàn)級(jí)別大商增長(zhǎng)24家，500萬(wàn)以上優(yōu)商增加125個(gè)。

根據(jù)2021年年報(bào)，酒鬼酒經(jīng)銷商數(shù)達(dá)由763猛增至1256家，這一年酒鬼酒業(yè)績(jī)創(chuàng)下高點(diǎn)。然而經(jīng)銷商在2024年出現(xiàn)銳減。

數(shù)據(jù)顯示，截至2024年末，酒鬼酒經(jīng)銷商數(shù)量從上年的1774家減少至1336家，凈減少438家。其中，華中區(qū)下降最多，凈退出超200家經(jīng)銷商，其他地區(qū)數(shù)量也均有所下降。

對(duì)此，酒鬼酒回應(yīng)稱，2024年公司重點(diǎn)工作之一是提高經(jīng)銷商質(zhì)量，部分低效經(jīng)銷商不再續(xù)簽合同；另外受行業(yè)周期影響，經(jīng)銷商獲利難度增加，部分小型經(jīng)銷商主動(dòng)退出。經(jīng)過(guò)梳理，目前公司整體經(jīng)銷商隊(duì)伍質(zhì)量明顯提升，穩(wěn)定性增強(qiáng)。

在行業(yè)人士看來(lái)，渠道庫(kù)存積壓動(dòng)銷受阻，經(jīng)銷商自然不愿再向酒鬼酒拿貨。2024年，酒鬼酒的酒類銷售了6623噸，同比下滑32.98%；生產(chǎn)量7097噸，同比下滑22.35%；年末庫(kù)存量5417噸，下降還不到5%。酒鬼酒則表示，社會(huì)庫(kù)存持續(xù)下降，公司成品庫(kù)存是為了保證銷售需求的合理備貨。

值得一提的是，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)作為衡量企業(yè)存貨管理效率的重要指標(biāo)之一，2023年酒鬼酒的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為873.8天，2024年攀升到1461天，這一數(shù)據(jù)的變化反映了酒鬼酒面臨的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。(本文首發(fā)證券之星，作者|劉鳳茹)