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國信證券發(fā)布研報稱，國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2025年1-6月累計餐收同比+4.3%，其中6月僅同增0.9%，限上餐收6月同降0.4%負增長，行業(yè)增長動能整體偏弱。行業(yè)增速降檔背景下，餐飲消費活力更強的下沉市場以及增速更快的外賣業(yè)務成為行業(yè)增長的新引擎。復盤日本餐飲30年，核心結(jié)論即“消費降級”背景下，得性價比者得天下，而供應鏈與運營效率，則是構(gòu)筑產(chǎn)品性價比的關鍵。目前大眾餐飲龍頭既通過運營創(chuàng)新帶動同店收入改善，也積極重構(gòu)模型尋求下沉市場新增長，大眾餐飲龍頭處于同店改善、門店擴張新邏輯逐漸驗證的新階段。

國信證券主要觀點如下：

大眾餐飲行業(yè)發(fā)生了什么變化？

1)趨勢1：行業(yè)增速降檔，下沉&線上成新引擎。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2025年1-6月累計餐收同比+4.3%，其中6月僅同增0.9%，限上餐收6月同降0.4%負增長，行業(yè)增長動能整體偏弱。行業(yè)增速降檔背景下，餐飲消費活力更強的下沉市場以及增速更快的外賣業(yè)務成為行業(yè)增長的新引擎。2)趨勢2：健康鍋氣&性價比成消費關鍵詞。行業(yè)增長降速后進入買方消費市場，消費者追求體驗與性價比的動態(tài)平衡，餐飲品牌打造方法論也需積極調(diào)整適應餐飲消費的質(zhì)價比需求大趨勢。

復盤日本餐飲龍頭能得到的經(jīng)驗？

日本泡沫經(jīng)濟破滅后，盡管餐飲行業(yè)規(guī)模多年負增長，但龍頭企業(yè)仍逆勢擴張，為投資人帶來長期豐厚的投資回報。1990年初到2024年3月中，日本消費者服務行業(yè)的20只“十倍股”中，有11家來自餐飲行業(yè)。復盤日本餐飲30年，核心結(jié)論即“消費降級”背景下，得性價比者得天下，而供應鏈與運營效率，則是構(gòu)筑產(chǎn)品性價比的關鍵。

國內(nèi)大眾餐飲龍頭破局之道？

國內(nèi)餐飲行業(yè)也從追求規(guī)模擴張過渡至效率提升的增長新階段。與日本龍頭做法相似之處有2點，其一，積極優(yōu)化單店運營效率，提升采購規(guī)模議價能力，改善人效與租金水平；其次，重視供應鏈的價值并積極布局，長周期經(jīng)營維度下效果會持續(xù)顯現(xiàn)。

與日本不同之處在于，一方面，國內(nèi)餐飲龍頭可延伸布局外賣渠道開源收入，相對適中的外賣收入占比對提升盈利能力有正向促進效應；另一方面，中國幅員遼闊且人口眾多，行業(yè)整體雖降速但低線城市消費活力仍強，伴隨品牌單店模型調(diào)整與供應鏈深化布局，下沉能力更強的品牌有望呈現(xiàn)更強增長動能。

如何看待大眾餐飲龍頭的投資價值？

小菜園卡位華東大本營，門店拓展&效率提升雙輪驅(qū)動，維持25-27年凈利潤預測7.7/9.4/11.2億元；綠茶集團外賣賦能同店轉(zhuǎn)正值得期待，門店擴張跟蹤拓展效果，預計25-27年歸母凈利潤分別為5.1/6.1/7.1億元；鍋圈供應鏈實力雄厚，下沉與同店增長持續(xù)改善(品類拓展)均具看點，25-27年歸母凈利潤預計分別4.3/5.3/6.3億元；達勢股份同店增速亮眼，門店空間展望積極，規(guī)模帶動利潤率改善值得期待；九毛九短期聚焦優(yōu)勢經(jīng)營區(qū)域，關注同店收入重回增長的經(jīng)營拐點。

投資建議

同店收入增長前提下的門店穩(wěn)健擴張，是餐飲品牌較為健康的增長狀態(tài)，也是公司資本市場估值水平有望持續(xù)抬升的成長階段。目前大眾餐飲龍頭既通過運營創(chuàng)新帶動同店收入改善，也積極重構(gòu)模型尋求下沉市場新增長，大眾餐飲龍頭處于同店改善、門店擴張新邏輯逐漸驗證的新階段，綜合考慮現(xiàn)階段龍頭同店最新動態(tài)、門店擴張節(jié)奏等因素，重點推薦小菜園(00999)、綠茶集團(06831)、鍋圈(02517)、九毛九(09922)。建議關注達勢股份(01405)。

風險提示

食品安全、宏觀經(jīng)濟下行、同店收入下滑、門店擴張不及預期等。