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　　出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院

　　作者：木予

　　歲末年初、新舊交替之際，綠茶、老鄉(xiāng)雞、蜜雪冰城、滬上阿姨等連鎖餐飲公司輪番遞表，蓄力再次沖擊港交所。而位于產(chǎn)業(yè)鏈上游的塑料餐飲具供應(yīng)商富嶺科技股份有限公司（下文簡稱：富嶺股份），已經(jīng)悄悄通過深交所上市審核委員會審議，由東興證券保薦順利注冊上市。公司本次發(fā)行價格為5.30元/股，發(fā)行股份數(shù)量為14733萬股，參與戰(zhàn)略配售的機構(gòu)投資方包括中國保險投資基金、浙創(chuàng)投及寧波工投，配售數(shù)量占發(fā)行股份數(shù)量15%。

　　值得關(guān)注的是，富嶺股份早在2015年便以母公司富嶺環(huán)球的名義在納斯達(dá)克IPO，彼時發(fā)行價為5.00美元/股。無奈上市之后，公司股價始終沒有起色，最高也不過6美元/股。2017年，富嶺環(huán)球凈利潤同比暴跌21個百分點，市值震蕩走低一度觸底至2338.96萬美元。2020年，公司以2.18美元/股的對價收購公眾股東所持流通股，黯然告別資本市場。

　　私有化四年后回歸A股，富嶺股份的面前卻并非一片坦途，政策限制、業(yè)績放緩、產(chǎn)能過剩等難題未解，此番上市是否會重蹈美股覆轍？

　　超65%收入來自美國市場 “限塑令”成達(dá)摩克利斯之劍

　　據(jù)招股書顯示，富嶺股份的主要客戶是國際大中型餐飲和食品包裝分銷商、大型連鎖餐飲企業(yè)指定代采購商等，終端客戶是麥當(dāng)勞、肯德基、漢堡王等全球快餐連鎖品牌。2021-2024年上半年（下文簡稱：報告期內(nèi)），公司前五大客戶銷售收入占總營收比例分別為31.7%、34.2%、36.0%、47.8%，逐年攀升，其中至少一半由海外分銷商Lollicup、Ocala、The Imperial Dade、RJ Schinner、VERITIV等貢獻。

　　正因如此，富嶺股份極度依賴海外市場。報告期內(nèi)，公司境外銷售收入占比雖然從81.6%降至71.3%，但依舊是支撐業(yè)績的“主力軍”。刀叉勺、水杯、吸管等塑料餐飲產(chǎn)品在美國市場的銷售收入占境外收入比例由87.4%提高至92.2%，占總營收比例穩(wěn)定在65%左右。若按照出口美國收入測算，富嶺股份的市場占有率約為5%-6%。

　　然而，重倉美國市場，“限塑令”是不容忽視的潛在風(fēng)險。

　　根據(jù)公開信息不完全統(tǒng)計，加利福尼亞洲頒布的AB 1162 法案，已從2024年1月1日起禁止餐廳提供一次性塑料購物袋和發(fā)泡聚苯乙烯泡沫外賣容器?？屏_拉多、緬因、俄勒岡等28個州數(shù)百個城市也先后出臺了禁止在食品服務(wù)產(chǎn)品中使用聚苯乙烯容器的相關(guān)法令，美國政府計劃在2027年前全面禁止餐飲服務(wù)和各類活動使用一次性塑料。而截至2024年6月30日，富嶺股份塑料餐飲具的收入占比仍高達(dá)70.4%。不難預(yù)想，隨著“限塑令”范圍的不斷擴大，公司在“主戰(zhàn)場”的發(fā)展前景堪憂。

　　與此同時，國內(nèi)的主營業(yè)務(wù)暫時難當(dāng)重任。2021-2022年，富嶺股份的境內(nèi)銷售收入占總營收比例均不超過20%。2023年，霸王茶姬躋身公司前五大客戶之一，開始采購紙杯和PLA可降解吸管，帶動紙制品及其他收入同比激增76.4%，方才令其境內(nèi)銷售收入占比提升至25%以上。若按照塑料餐飲具產(chǎn)量和銷量測算，2021-2023年富嶺股份在國內(nèi)的市場份額基本都在2.6%以內(nèi)，競爭優(yōu)勢不算突出。

　　況且剛剛有所好轉(zhuǎn)的局面能維持多久也是未知數(shù)。一方面，根據(jù)2020年頒布的《國家發(fā)展改革委、生態(tài)環(huán)境部關(guān)于進一步加強塑料污染治理的意見》，2025年地級市以上城市餐飲外賣領(lǐng)域不可降解一次性塑料餐具消耗強度需要下降30%。全國范圍內(nèi)餐飲行業(yè)禁止使用不可降解一次性塑料吸管、城市、縣城建成區(qū)和景區(qū)景點餐飲堂食服務(wù)禁止使用不可降解一次性塑料餐具皆已推行落地。“限塑令”在國內(nèi)同樣是懸在富嶺股份頭上的一把達(dá)摩克利斯之劍。

　　另一方面，富嶺股份的國內(nèi)大客戶集中度畸高。2023年，公司對茶百道旗下的四川蜀味茶韻供應(yīng)鏈有限公司和霸王茶姬下屬的四川茶語道企業(yè)管理有限公司及其關(guān)聯(lián)企業(yè)銷售額合計3.19億元，約占當(dāng)期境內(nèi)銷售64.6%。2024年前6個月，僅霸王茶姬一家客戶銷售收入的貢獻值就達(dá)到62.1%。

　　但新式茶飲賽道眼下進入存量競爭階段，頭部品牌都在通過自建工廠降本?；诿垩┍钦泄蓵苤懈Q豹，2024年前九個月，其自產(chǎn)的糖蜜和果蜜包裝瓶比外部采購價低約50%。為富嶺股份撐起超六成境內(nèi)收入的霸王茶姬和茶百道，也于2023年末成立合資公司，經(jīng)營范圍包含生物基材料制造與銷售、紙制品制造與銷售、食品用塑料包裝容器工具制品銷售等，未來無疑會和富嶺股份形成正面競爭。

（來源：天眼查）

　　內(nèi)憂外患之下，富嶺股份業(yè)績已經(jīng)顯露頹勢。2024年1-9月，公司實現(xiàn)總營收17.06億元，同比增長27.7%；扣非后歸母凈利潤共1.62億元，同比卻下降2.3%；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額約為1.59億元，與2023年同期相比銳減31.6%。增收不增利的情況在第三季度尤為嚴(yán)重，7-9月公司營業(yè)利潤和扣非后歸母凈利潤降幅分別達(dá)18.5%、15.2%。

　　產(chǎn)能利用率下降仍募資擴產(chǎn) 補流資金曾短期內(nèi)激增4億

　　盡管前途未卜，富嶺股份仍計劃激進擴產(chǎn)。

　　招股書顯示，公司上市募集的6.61億元資金中，約63.7%將用于年產(chǎn)2萬噸可循環(huán)塑料制品及2萬噸生物降解塑料制品技改項目。該項目已于2021年1月開始建設(shè)，周期為36個月，預(yù)計第3年（即2024年12月）達(dá)到設(shè)計產(chǎn)能的50%，2026年將完全達(dá)產(chǎn)。換而言之，屆時富嶺股份的產(chǎn)能將額外增加4萬噸。

　　但就其披露的核心產(chǎn)品產(chǎn)量和產(chǎn)能而言，富嶺股份的產(chǎn)能利用率遠(yuǎn)沒有接近飽和，部分產(chǎn)品甚至出現(xiàn)主動降低產(chǎn)能的跡象。2023年，公司的吸管和刀叉勺產(chǎn)量分別同比縮水5.0%、20.8%，產(chǎn)能則分別減少5.6%至1.20萬噸、減少2.9%至3.80萬噸。結(jié)合往期數(shù)據(jù)來看，2024年1-6月，吸管的產(chǎn)能利用率約為68.4%，刀叉勺的產(chǎn)能利用率約為69.8%，較2023年下滑0.5%、0.6%，雙雙創(chuàng)下近四年半以來新低。

　　舊產(chǎn)能過剩閑置，新產(chǎn)能亟待消化，富嶺股份的現(xiàn)金流吃緊。報告期內(nèi)，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額錄得4712.05萬元、-404.13萬元、1252.74萬元、-4546.66萬元，賬面貨幣資金長期徘徊在1億元上下。而截至2024年6月30日，富嶺股份的流動負(fù)債直逼5億元，短期借款和應(yīng)付票據(jù)賬款約占81.4%，速動比率僅為0.92，低于安全警戒值，不足行業(yè)可比公司平均值的一半。

　　為了改善流動性，富嶺股份曾多次修改招股說明書中的募資總額。2022年7月第一次申報時，公司IPO募集金額為6.61億元，其中2億元用于補充流動資金。而2023年5月再次申報時，擬募集總額已漲至10.61億元，補充日常經(jīng)營所需營運資金額度提高至6億元。短短10個月的時間內(nèi)，公司的實際經(jīng)營狀況和外部市場環(huán)境并未發(fā)生太大變化，所需流動資金卻一口氣增長了4億元，背后的原因令人生疑。不過，在2024年11月提交的注冊稿中，富嶺股份又將補流金額和募集金額重新下調(diào)為2億元、6.61億元。

　　2025年1月17日，證監(jiān)會就《上市公司募集資金監(jiān)管規(guī)則（征求意見稿）》公開征求意見。規(guī)則明確提出，企業(yè)募集資金使用應(yīng)專款專用，用于主營業(yè)務(wù)，超募資金應(yīng)用于建項目及新項目、回購本公司股份并依法注銷，不得用于補充流動資金和償還銀行借款。擅自改變募集資金用途，包括取消或終止原募投項目而實施新項目、永久補充流動資金、變更募投項目實施主體或方式等將適用罰則。據(jù)其主板上市發(fā)行結(jié)果公告顯示，富嶺股份此次融資規(guī)模高達(dá)7.81億元，實現(xiàn)超募1.20億元，該如何合理支配管理資金、有效轉(zhuǎn)化為業(yè)績增長，還有待時間驗證。

責(zé)任編輯：公司觀察