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中金發(fā)布研報稱，維持石藥集團(01093)2025年和2026年盈利預測基本不變。當前股價對應2025/2026年20.5倍/17.3倍市盈率。維持跑贏行業(yè)評級，考慮近期板塊估值中樞上行，該行上調目標價51.2%至13.00港元，對應25.3倍2025年市盈率和21.5倍2026年市盈率，較當前股價有23.7%的上行空間。

中金主要觀點如下：

1H25業(yè)績基本符合該行預期

公司公布1H25業(yè)績：收入132.73億元，同比下降18.5%;歸母凈利潤25.48億元，同比下滑15.6%，經調整凈利潤23.20億元，同比下滑27.9%，基本符合該行預期。

成藥業(yè)務持續(xù)承壓，該行預計2H25環(huán)比1H25有所改善

分業(yè)務，2Q25成藥收入47.47億元(YoY-20.7%/QoQ-13.7%)，其中神經系統(tǒng)收入18.47億元(YoY-27.0%)，該行認為下降主要是由于醫(yī)?？刭M以及公司控制渠道庫存，該行預計2H25情況有望改善;抗腫瘤收入4.98億元(YoY-53.5%)，抗感染收入7.35億元(YoY-23.2%)。心血管收入4.57億元(YoY-10.2%)，呼吸系統(tǒng)收入2.50億元(YoY-13.5%)，消化代謝收入2.29億元(YoY-31.3%)，其他領域收入3.74億元(YoY+25.1%)，授權費收入3.57億元。

八大創(chuàng)新研發(fā)平臺布局，對外授權有望持續(xù)兌現(xiàn)

公司基于ADC/siRNA/小分子等八大技術平臺深化BD策略，搭建國際化對外授權生態(tài)系統(tǒng)，截至目前已經完成ROR1 ADC(首付款/最高潛在里程碑1500萬/12.25億美元)、伊立替康脂質體(首付款/最高潛在里程碑1500萬/10.50億美元)、AZ戰(zhàn)略合作(首付款/最高潛在里程碑1.1億/52.20億美元)以及口服GLP-1(首付款/最高潛在里程碑1.2億/19.55億美元)的對外授權。2025年5月公司公告了包括EGFR ADC在內的三項潛在對外授權，該行期待后續(xù)更多重磅交易在年內落地。

研發(fā)力度持續(xù)增加，EGFR ADC臨床進展順利

2Q25單季度公司研發(fā)費用13.80億元，占比成藥收入29.1%(YoY+6.2ppt)，該行認為有望帶來持續(xù)創(chuàng)新產品產出，其中公司重磅產品SYS6010(EGFR ADC)中國2L EGFRmt NSCLC已進入III期臨床，公司預計2026年BLA;聯(lián)合奧希替尼1L EGFRmt NSCLC頭對頭奧希替尼Ib/III期臨床進行中(Ib期隨訪中);聯(lián)合PD-1治療EGFRwt NSCLC及其他晚期實體瘤Ib期臨床進行中;美國3L+ EGFRmt NSCLC(vs.化療)以及2L+ EGFRwt NSCLC(vs.化療)III期臨床準備啟動，該行期待后續(xù)更多優(yōu)效數(shù)據(jù)讀出。

風險提示：集采降價超預期，研發(fā)失敗，對外授權不及預期，國際化不及預期。