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　　今年8月26日，上海小方制藥股份有限公司（簡稱“小方制藥”）在上交所主板上市。10月末，公司交出上市以來的首份成績單，從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看公司業(yè)績表現(xiàn)不盡如人意，營收增速逐年放緩趨于停滯，利潤表現(xiàn)一改往年強(qiáng)勢增長的趨勢，已出現(xiàn)同比下降。

　　具體而言，2024年前三季度，小方制藥實(shí)現(xiàn)營收3.67億元，同比微增0.05%，營收增速創(chuàng)歷史新低；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.62億元，同比下降4.07%，與2022年、2023年同比增長38.74%、16.24%形成鮮明對比；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤1.62億元，同比下降1.49%，歷史首次出現(xiàn)同比下滑。

　　核心產(chǎn)品缺乏壁壘 市場份額逐年下降

　　結(jié)合產(chǎn)品來看，小方制藥核心產(chǎn)品主要包括開塞露、爐甘石洗劑等。其中，開塞露為公司提供了主要的營收、利潤來源，2021年度-2023年度產(chǎn)品營收分別約為2.22億元、2.5億元、2.53億元，分別占總收入的55.30%、54.80%、53.58%；毛利分別為1.35億元、1.34億元、1.66億元，分別占毛利總額的48.78%、45.37%、49.75%。

　　回顧過去數(shù)年的經(jīng)營情況，公司業(yè)績變動(dòng)與開塞露主要原材料——甘油的價(jià)格變動(dòng)息息相關(guān)。根據(jù)海關(guān)總署披露的進(jìn)口甘油均價(jià)顯示，2021年起，甘油價(jià)格持續(xù)飆升，由2021年初的677.17美元/噸一路漲至2022年6月的1787.6美元/噸，漲幅超160%。隨后甘油價(jià)格迅速回落，2023年初已回歸至約590美元/噸。

　　由于開塞露生產(chǎn)門檻較低，市場競爭競爭度高，因此在原材料價(jià)格上漲時(shí)小方制藥很難通過漲價(jià)的方式對沖成本上升對盈利能力造成的擾動(dòng)。2022年，公司毛利率驟降至59.04%，而后伴隨著甘油價(jià)格的下跌，2023年回升至65.46%，2024年前三季度繼續(xù)穩(wěn)定于65%左右。

　　由此可見，盡管公司開塞露市場占有率排名第一，但產(chǎn)品本身不具備獨(dú)特性，公司在產(chǎn)業(yè)鏈中的話語權(quán)較弱。這也可以從公司的專利情況，研發(fā)費(fèi)用率中得以體現(xiàn)。自成立至今，小方制藥并無發(fā)明專利，研發(fā)費(fèi)用率長期保持在3%左右，不足銷售費(fèi)用率的三分之一。

　　產(chǎn)品缺乏競爭壁壘，必然要面臨來自競品的激烈競爭。在國內(nèi)開塞露的市場份額中，福元醫(yī)藥僅次于小方制藥排名第二位。為了獲取市場份額，福元醫(yī)藥開塞露產(chǎn)品已采取了相對低價(jià)的銷售策略。2020年和2021年，福元醫(yī)藥開塞露的毛利率分別為29.46%、25.67%，遠(yuǎn)低于小方制藥50%以上的產(chǎn)品毛利率。

　　根據(jù)福元醫(yī)藥2022年年度報(bào)告披露，其2022年開塞露出廠銷售數(shù)量為5.41億支，已超過小方制藥開塞露出廠銷售數(shù)量3.04億支。此外，廣東恒健、一康制藥、遂昌惠康等公司也在爭奪開塞露市場，上述公司市場占有率在2020年至2022年期間均有所提升，而小方制藥市場占有率則逐步降低，2019年-2022年開塞露市場份額分別為19.93%、17.57%、16.06%和16.42%。

　　募投項(xiàng)目“一毛不拔” 上市謀發(fā)展還是圖圈錢？

　　需要指出的是，小方制藥市場占有率的下滑或與其產(chǎn)能受限有關(guān)。根據(jù)招股書披露，2021年-2023年，公司開塞露系列產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率長期保持在100%以上，產(chǎn)銷率也均大于95%。因此，公司募資擴(kuò)產(chǎn)存在其合理性及必要性。

　　但是，大幅擴(kuò)產(chǎn)之后，市場能否承接新增產(chǎn)能，產(chǎn)品能否維持高毛利率是值得思考的問題。而結(jié)合多種跡象來看，小方制藥實(shí)控人對于未來的發(fā)展并不持樂觀態(tài)度。

　　首先，公司在IPO期間存在大額分紅現(xiàn)象。2019年-2022年，公司累計(jì)盈利6.03億元，同期累計(jì)現(xiàn)金分紅5.6億，占盈利總額的比例為92.87%。從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，小方制藥實(shí)際控制人家族持股比例高，方之光、魯愛萍夫妻通過運(yùn)佳遠(yuǎn)東有限公司持有公司78.40%股份，加上控制兩家股權(quán)激勵(lì)平臺(tái)，合計(jì)控制公司88%的股份，這也意味著上述大額分紅主要流入了實(shí)控人家族的腰包。

　　而據(jù)中介機(jī)構(gòu)核查，這些分紅款被實(shí)控人主要用于金融投資。公司產(chǎn)能已達(dá)瓶頸，實(shí)控人獲得分紅款后卻不投資公司，轉(zhuǎn)而投向不確定性更高的股票市場，這或已反應(yīng)出了其對于公司未來發(fā)展的態(tài)度。

　　此外，當(dāng)公司IPO募集資金不足時(shí)，公司隨即縮減了募投項(xiàng)目投入。據(jù)小方制藥2023年2月招股書及簽署日為2023年7月5日招股書顯示，其募投項(xiàng)目發(fā)生了變動(dòng)，擬使用募集資金從13.43億元驟減至8.32億元，減少38.05%。

　　其中，“外用藥生產(chǎn)基地新建項(xiàng)目”擬使用的募集資金金額不變，依然為65，964萬元。公司在招股書中也表示，本次發(fā)行募集資金到位后，若實(shí)際募集資金凈額少于上述募投項(xiàng)目所需資金金額，不足部分將由公司自籌解決。

　　最終，小方制藥募集資金總額為4.99億元，扣除各項(xiàng)發(fā)行費(fèi)用后募集資金凈額為4.48億元，遠(yuǎn)低于計(jì)劃募資額。但公司并未自籌解決不足資金，而是在上市后不久便變更了募投項(xiàng)目投資金額。其中，外用藥生產(chǎn)基地新建項(xiàng)目擬投入募集資金金額銳減至3.88億元，降幅超40%。

　　募投項(xiàng)目變更之后，擬投資總金額與實(shí)際募資凈額一致，公司似乎不愿為未來發(fā)展額外多投入一分錢。由此可見，公司實(shí)控人對于募資擴(kuò)產(chǎn)的未來收益底氣不足。那么，首次遞交招股書時(shí)計(jì)劃募資13.43億元，以及縮減之后的8.32億元，究竟是發(fā)展確有所需，還是為了上市圈錢？

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責(zé)任編輯：田李昊文