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中金發(fā)布研報稱，基本維持老鋪黃金(06181)2025/26年EPS預(yù)測26.57/35.80元不變，當(dāng)前股價對應(yīng)27/20倍2025/26年市盈率，維持跑贏行業(yè)評級和目標(biāo)價1079.06港元不變，對應(yīng)37/27倍2025/26年市盈率，有38%的上行空間。公司公布1H25業(yè)績，收入同比增長251%至124億元，歸母凈利潤同比增長286%至23億元，業(yè)績符合市場預(yù)期。公司擬派發(fā)中期股息9.59元/股，派息率約73%，為首次中報分紅。

中金主要觀點如下：

零售表現(xiàn)優(yōu)勢明顯，同店銷售延續(xù)高增

老鋪黃金致力于打造足具非遺文化價值和國際競爭力的世界黃金第一品牌，1H25收入同增251%至124億元。分渠道看，線下收入同比增長243%至107億元，公司積極布局優(yōu)勢商圈，上半年凈開5家至41家門店，品牌力持續(xù)提升也帶動1H25同店收入同增201%，單一商場平均銷售額達(dá)4.6億元，在內(nèi)地單一商場收入和坪效均位列國內(nèi)外珠寶品牌第一。線上收入同比增長313%至16億元、貢獻(xiàn)公司收入13%。分地區(qū)看，中國內(nèi)地收入同比增長233%至108億元，境外收入同比增長455%至16億元，貢獻(xiàn)公司收入的13%。

金價大幅上漲拖累毛利，經(jīng)營杠桿凸顯，庫存健康增長

1H25毛利率同比下降3.2ppt至38%，主要因期內(nèi)金價快速上漲并維持高位，而公司僅有一次價格調(diào)整。亮眼的收入增長也帶來經(jīng)營杠桿凸顯，銷售及管理費用率同比下降5.1ppt，1H25歸母凈利潤同比增長286%至23億元。因銷售快速增長及渠道拓展優(yōu)化，公司庫存自年初41億元提升至6月末87億元，庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)自2024年195天回落至1H25 150天，保持健康水平。

老鋪黃金品牌持續(xù)彰顯稀缺的高級感

公司持續(xù)深耕古法黃金行業(yè)，品牌及產(chǎn)品均體現(xiàn)出稀缺的高級感，據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，老鋪黃金消費者與路易威登、愛馬仕、卡地亞、寶格麗等五大國際奢侈品牌的消費者平均重合度達(dá)77.3%，進(jìn)一步印證了品牌的高端定位。目前老鋪黃金已入駐國內(nèi)十大頭部商業(yè)中心的9家，該行預(yù)計年內(nèi)有望完成全面覆蓋。截至6月末，老鋪黃金的忠誠會員數(shù)達(dá)約48萬名，較年初增加約13萬名，品牌破圈持續(xù)推進(jìn)。

發(fā)展趨勢

隨著1H25上海港匯恒隆、上海IFC、新加坡濱海灣金沙購物中心等門店開業(yè)及擴(kuò)容優(yōu)化，管理層預(yù)計新增及優(yōu)化渠道在下半年有望貢獻(xiàn)更明顯的收入及利潤。此外，公司微信公眾號顯示，老鋪黃金產(chǎn)品將于8月25日進(jìn)行提價，該行認(rèn)為有望對公司毛利率表現(xiàn)形成較好支撐。

風(fēng)險提示：金價大幅波動，行業(yè)競爭加劇，終端零售環(huán)境不及預(yù)期。