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天風(fēng)證券發(fā)布研報(bào)稱，維持石藥集團(tuán)(01093)“買入”評(píng)級(jí)，預(yù)測(cè)公司2025-2027年?duì)I業(yè)收入分別為283.98、301.45、322.42億元，歸母凈利潤(rùn)為55.21、59.40、64.57億元。公司發(fā)布2025年中期業(yè)績(jī)。公司實(shí)現(xiàn)收入132.73億元，同比減少18.5%;實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)25.48億元，同比減少15.6%。業(yè)績(jī)下滑主要受集采全面執(zhí)行，成藥業(yè)務(wù)收入壓力較大影響。

天風(fēng)證券主要觀點(diǎn)如下：

成藥業(yè)務(wù)產(chǎn)品銷售承壓，但授權(quán)收入大幅增長(zhǎng)

2025H1，成藥業(yè)務(wù)收入102.48億元(包含授權(quán)收入10.75億元)，同比下滑24.4%。若扣除授權(quán)收入，產(chǎn)品銷售收入同比下滑32.3%。其中神經(jīng)系統(tǒng)、抗腫瘤、抗感染、心血管等均有比較大的下滑，分別下滑28.3%、60.8%、28.2%、29.3%。2025-2027多款創(chuàng)新藥陸續(xù)申報(bào)上市，成藥收入有望進(jìn)入新增長(zhǎng)曲線。預(yù)計(jì)近3年提交上市的藥物包括：SYS6010(EGFRADC)、KN026(HER2雙抗)、多西他賽(白蛋白結(jié)合型)、JSKN003(HER2 ADC)、JMT101(EGFR單抗)、TG103(Fc-GLP1)等。

授權(quán)收入已成為公司有力的收入、利潤(rùn)來源。2025年7月SYH2086授權(quán)首付款1.2億美元還未確認(rèn)，有望持續(xù)貢獻(xiàn)授權(quán)收入。2024年至今，公司已落地6項(xiàng)BD，包括Lp(a)、MAT2A、ROR1 ADC、伊立替康脂質(zhì)體、AI藥物發(fā)現(xiàn)平臺(tái)、口服GLP-1,八大研發(fā)平臺(tái)價(jià)值凸顯;同時(shí)公司多款產(chǎn)品已進(jìn)入關(guān)鍵臨床階段，潛在BD項(xiàng)目值得期待。

EGFRADCSYS6010海外已啟動(dòng)EGFR mu III期臨床，wtNSCLC注冊(cè)路徑積極溝通中

EGFRADCSYS6010早期數(shù)據(jù)得到中美藥品監(jiān)管認(rèn)可，已拿到多項(xiàng)認(rèn)證，期待后續(xù)注冊(cè)臨床進(jìn)度。SYS6010已獲得美國(guó)FDA授予的三項(xiàng)快速通道資格(FTD)，分別為覆蓋EGFR突變陽(yáng)性、EGFR高表達(dá)鱗狀型以及不伴EGFR突變的非鱗狀NSCLC患者。SYS6010已獲得NMPA的BTD，適應(yīng)癥為單藥用于經(jīng)EGFR-TKI和含鉑化療治療失敗的EGFR突變陽(yáng)性晚期NSCLC患者。

首個(gè)國(guó)產(chǎn)HER2雙抗KN026申報(bào)上市

公司與康寧杰瑞合作開發(fā)的HER2雙抗KN026(安尼妥單抗注射液)的新藥上市申請(qǐng)于2025年9月獲中國(guó)國(guó)家藥監(jiān)局受理，適應(yīng)癥為聯(lián)合化療用于至少接受過一種系統(tǒng)性治療(必須包含曲妥珠單抗聯(lián)合化療)失敗的HER2陽(yáng)性局部晚期、復(fù)發(fā)或轉(zhuǎn)移性的胃/胃食管結(jié)合部腺癌。本次上市申請(qǐng)主要是基于一項(xiàng)關(guān)鍵II/III期臨床試驗(yàn)(KC-WISE)。III期臨床研究的首次期中分析結(jié)果顯示，與目前的標(biāo)準(zhǔn)治療相比，KN026聯(lián)合化療可顯著提高臨床療效，延長(zhǎng)無進(jìn)展生存期和總生存期，且在安全性方面無新發(fā)安全性風(fēng)險(xiǎn)，心臟毒性發(fā)生率低，免疫原性低。

2025年仍有多項(xiàng)在研管線的臨床數(shù)據(jù)有望讀出

①2025M10 ESMOKN026-胃癌-III期-Late Breaking Abstract;希美替尼-實(shí)體瘤-I期-Poster;JMT203-惡病質(zhì)-l期-Poster;希美替尼聯(lián)合伊立替康脂質(zhì)體-晚期食管鱗癌-II期-Poster;注射用西羅莫司(白蛋白結(jié)合型)-乳腺癌-II期-Poster②2025M12 ESMOAsiaJMT101聯(lián)合多西他賽白蛋白2L及以上EGFR肺鱗癌II/III期③2025M12 SABCS：注射用西羅莫司(白蛋白結(jié)合型)-乳腺癌-I期更新;SYHX2011-晚期乳腺癌-III期。

風(fēng)險(xiǎn)提示：臨床進(jìn)展不及預(yù)期，醫(yī)保目錄調(diào)整影響銷售風(fēng)險(xiǎn)，集采風(fēng)險(xiǎn)。