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海通國際發(fā)布研報(bào)稱，預(yù)計(jì)古茗(01364)2025-27年收入各108.4/128.4/144.2億元，經(jīng)調(diào)凈利各18.8/21.9/23.8億元。參考可比公司，基于古茗相對高成長性和行業(yè)領(lǐng)先地位，以及門店快速拓展帶來的規(guī)模效應(yīng)、盈利改善，給予古茗2025年25X PE，對應(yīng)合理目標(biāo)市值506億港元，合理目標(biāo)價(jià)為24.2港元(對應(yīng)匯率為HKD/CNY=0.93)，首次覆蓋給予優(yōu)大于市評級。

海通國際主要觀點(diǎn)如下：

公司概況

4A級全國現(xiàn)制飲品品牌。古茗是全國4A(Available，Adorable，Affordable，Addicted)級現(xiàn)制飲品品牌，把握中國消費(fèi)者的飲品消費(fèi)升級大趨勢，聚焦中低線城市消費(fèi)者對新鮮、便利、性價(jià)比的飲品消費(fèi)需求，以供應(yīng)鏈為基礎(chǔ)，數(shù)字化為手段，對重點(diǎn)市場逐個(gè)擊破，穩(wěn)扎穩(wěn)打做全國化擴(kuò)張。截至2024年末，古茗國內(nèi)門店數(shù)已達(dá)9914間，覆蓋中國17個(gè)省。根據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，按2023年GMV計(jì)，古茗是中國第二大現(xiàn)制茶飲店品牌，市場份額為9.1%;若按價(jià)格帶劃分，古茗是中國最大大眾現(xiàn)制茶飲店品牌，市場份額為17.7%。

現(xiàn)制飲品

即飲飲料的升級需求，增速領(lǐng)跑中國飲料市場。現(xiàn)制飲品本質(zhì)上是在經(jīng)濟(jì)增長、人均可支配收入提升背景下出現(xiàn)的消費(fèi)升級需求，是對即飲飲料(瓶裝飲料)的部分替代。其通過采用新鮮材料和現(xiàn)制現(xiàn)飲方式提供口感更優(yōu)且更差異化的產(chǎn)品，通過規(guī)?；_店提升便利性，利用先進(jìn)生產(chǎn)技術(shù)和數(shù)字化降本增效，以高性價(jià)比不斷獲取市場份額。根據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)和預(yù)測，2018-2023年現(xiàn)制飲品行業(yè)市場規(guī)模年復(fù)合增速22.5%，高于中國飲料市場平均的9.4%;預(yù)計(jì)2023-2028年復(fù)合增速17.6%，亦高于同期中國飲料市場平均的10.7%。

慢即是快，穩(wěn)固地基托舉高質(zhì)量發(fā)展

不同于其他頭部現(xiàn)制飲品品牌的全國規(guī)模化發(fā)展，古茗自2010年成立以來，開拓門店超萬間但僅覆蓋全國17個(gè)省份，主要集中在華東和華南區(qū)域，且尚未涉足海外市場。雖然門店布局區(qū)域化，但現(xiàn)存門店質(zhì)量很高，2023年加盟商店均年經(jīng)營利潤達(dá)到37.6萬元，經(jīng)營利潤率20.2%，是行業(yè)均值的1.5-2.0倍。作為中國現(xiàn)制飲品中門店數(shù)僅次于蜜雪冰城和瑞幸咖啡的品牌，古茗供應(yīng)鏈基礎(chǔ)扎實(shí)，運(yùn)營效率高，且發(fā)展空間大。門店拓展方面，古茗選擇地域加密策略，專注中低線城市飲品消費(fèi)升級需求。供應(yīng)鏈建設(shè)方面，古茗自建完整供應(yīng)鏈系統(tǒng)，支持門店的高頻冷鏈配送，把新鮮的原料成本控制得接近常溫且品質(zhì)穩(wěn)定。在產(chǎn)品上新方面，古茗能在不乏創(chuàng)新的同時(shí)以最快且最標(biāo)準(zhǔn)化的方式緊跟主流趨勢。門店運(yùn)營方面，古茗以數(shù)字化自動(dòng)化筑底，加盟商全身心投入提升門店業(yè)績。

風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)及消費(fèi)增長不及預(yù)期，現(xiàn)制飲品市場增長放緩，行業(yè)競爭加劇，食品安全風(fēng)險(xiǎn)，擴(kuò)張速度不及預(yù)期。