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近期，國內醫(yī)療影像頭部企業(yè)聯(lián)影醫(yī)療(688271.SH)發(fā)布了2024年業(yè)績快報，公司2024年實現(xiàn)營收103億元，同比下降9.73%；實現(xiàn)歸母凈利潤和扣非后歸母凈利潤為：12.62億元和10.1億元，分別較上年同期下降36.08%和39.32%。這不僅是聯(lián)影醫(yī)療近年業(yè)績持續(xù)增長態(tài)勢下突然踩下的 “急剎車”，也是公司自2022年上市后首次出現(xiàn)業(yè)績下滑。上市當年，聯(lián)影醫(yī)療最高市值一度觸及1700億元，截至今年2月28日收盤，公司總市值為1112億元，較市值巔峰下降約34.59%。

從行業(yè)側看，聯(lián)影醫(yī)療表示，受國內設備更新政策落地節(jié)奏的影響，行業(yè)整體規(guī)模較上年同期有較大收縮，國內收入較上年同期有所下降。證券之星注意到，在國內市場階段性需求不足背景下，公司也在加大海外市場的拓展，2024年前三季度，聯(lián)影醫(yī)療海外收入同比增長36.49%，但持續(xù)增長的應收賬款同樣不容忽視，截至2024年9月末，公司應收賬款達到41.59億元，同比增長28.84%，占營收比重的59.8%，對應的1.88次的應收賬款周轉率也遠低于同行業(yè)公司萬東醫(yī)療和邁瑞醫(yī)療。

國內市場失速，Q3業(yè)績虧損

聯(lián)影醫(yī)療的設備板塊主要包括五大業(yè)務線，分別為CT、MR、MI、XR和RT，其中來自CT和MR的收入總和占設備總收入的比重超過70%，兩大業(yè)務銷售量的快速增長，是公司近年營收規(guī)模日益壯大的重要原因之一。

但步入2024年，聯(lián)影醫(yī)療的收入增速開始出現(xiàn)放緩之勢。2024年，雖然公司的CT和MR產品的國內市占率仍保持領先，但2024年上半年來自國內市場收入為44.01億元，較上年同期下降了約3.36%。而在2024年前三季度，在公司海外市場收入達到14.04億元，同比增長36.49%背景下，聯(lián)影醫(yī)療的總收入還是較上年同期下降了6.4%，歸母凈利潤更是同比下滑36.9%，為6.7億元。從單季度看，聯(lián)影醫(yī)療Q3實現(xiàn)收入16.2億元，同比下滑25%，歸母凈利潤則是虧損2.8億元，同比下滑320.57%。

不難看出，聯(lián)影醫(yī)療在國內市場的表現(xiàn)出現(xiàn)了“失速”，根據(jù)公司的解釋，行業(yè)政策是造成其所處的醫(yī)療設備市場規(guī)模收縮的重要原因。證券之星了解到，一方面，2023年開始的醫(yī)療行業(yè)整頓規(guī)范行業(yè)秩序，但整頓措施帶來的規(guī)范要求在短期內延緩了部分區(qū)域的招采流程，聯(lián)影醫(yī)療的項目推進也受到影響；另一方面，2024年3月，國務院發(fā)布《推動大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新行動方案》，預期將對醫(yī)療健康產業(yè)的長期發(fā)展產生深遠影響，但由于該政策規(guī)模龐大、周期長、執(zhí)行環(huán)節(jié)復雜且首年執(zhí)行，政策落地需要一定的時間，對市場招投標活動帶來了一定影響，市場需求暫時積壓。

對比同行業(yè)公司，2024年前三季度，萬東醫(yī)療和邁瑞醫(yī)療的收入分別較上年同期增長：18.07%和7.99%，聯(lián)影醫(yī)療的收入增速表現(xiàn)略顯暗淡。不過公司管理層在2024年三季度業(yè)績說明會中表示，伴隨采購意向的公示和招標流程的啟動，預計2024年第四季度到明年上半年末將有較大規(guī)模落地?！盎诋斍皩嵤┻M度、大型醫(yī)學影像設備及放射治療設備對于場地的要求等因素，不排除部分需求將延續(xù)至明年初或上半年落地，但整體進程正規(guī)范加速推進?！?/p>

銷售費率攀升，應收款高懸

國內市場短期承壓下，包括聯(lián)影醫(yī)療在內的醫(yī)療器械廠商相繼將目光投向海外市場，試圖從中探尋新的業(yè)績增長機遇。證券之星了解到，聯(lián)影醫(yī)療早在2017年就進入海外市場，但此前公司海外拓展的步伐較慢，近年逐步加大拓展，2022年公司海外營收占比達到11.94%，至2024年上半年，其海外收入占比升至17.49%。

通過“高舉高打”的策略，聯(lián)影醫(yī)療已有多款高端產品進入了海外的頂尖醫(yī)療機構，比如在2024年上半年，公司的世界首款Total-bodyPET/CTuEXPLORER一個月內連續(xù)在意大利博洛尼亞和羅馬兩家頂尖醫(yī)院分別完成裝機。不過也需要看到的是，雖然國產替代的趨勢愈發(fā)明顯，但目前進口品牌如“GPS”(GE醫(yī)療、飛利浦醫(yī)療和西門子醫(yī)療)仍然處于市場領先地位。例如聯(lián)影醫(yī)療目前的MR產品技術水平在5T，而GE醫(yī)療和西門子醫(yī)療已具備生產7.0TMR的能力。

此外，不論在國內市場抑或是海外市場，聯(lián)影醫(yī)療還需面對邁瑞醫(yī)療、東軟醫(yī)療、萬東醫(yī)療等在內的國內廠家的競爭，同行業(yè)公司在XR、CT、MR和PET/CT等產品領域都有積極布局。以特殊細分技術領域為例，萬東醫(yī)療推出的無液氦磁共振產品，有效解決了國外液氦資源短缺的問題，主要面向海外市場銷售。這一創(chuàng)新技術在海外市場上或對聯(lián)影醫(yī)療構成了一定挑戰(zhàn)，與之相比，聯(lián)影醫(yī)療則在高端產品方面具備一定優(yōu)勢。

也需要看到，由于聯(lián)影醫(yī)療持續(xù)加大海外市場建設等方面的投入力度，其銷售費用率也進一步攀升。2024年前三季度，聯(lián)影醫(yī)療的銷售凈利率為9.47%，低于萬東醫(yī)療的10.67%和邁瑞醫(yī)療的36.3%。另根據(jù)WIND顯示，2024年前三季度，公司銷售期間的費用率為43.91%，上年同期則是38.59%，而萬東醫(yī)療和邁瑞醫(yī)療則分別為：26.58%和24.4%。

更需要關注的是聯(lián)影醫(yī)療近年持續(xù)攀升的應收賬款。證券之星梳理發(fā)現(xiàn)，截至2024年三季度末，公司應收賬款高達41.59億元，此外公司長期應收款為1.92億元，該部分主要是聯(lián)影醫(yī)療在銷售過程中，采用分期付款，以“長期應收款”方式體現(xiàn)在報表中，例如2023年，公司加大對海外業(yè)務的拓展，致長期應收款同比增長了53.08%。

到2024年三季度末，聯(lián)影醫(yī)療的應收賬款占營收的比重已逼近60%，應收賬款周轉天數(shù)達到143.39天，這一數(shù)據(jù)遠超同行業(yè)平均水平，且與2023年末的82.67天相比大幅增加。這清晰地表明，公司資金回籠速度明顯放緩，在與下游客戶的交易往來中，處于相對弱勢的地位。因而，在持續(xù)開拓海外市場的同時，聯(lián)影醫(yī)療亟待進一步優(yōu)化自身的應收賬款管理體系。(本文首發(fā)證券之星，作者|墨辰)