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光大證券發(fā)布研報稱，下游需求有望逐步恢復，但考慮到擴產(chǎn)加速帶來更大折舊壓力，下調(diào)華虹半導體(01347)25~27年歸母凈利潤預測至0.8/1.8/2.7億美元(較上次預測-47%/-15%/-14%)，對應同比+32%/+131%/+51%。當前股價對應25/26年94/41xPE、1.1/1.1xPB，看好中美關稅摩擦帶動自主可控+晶圓制造在地化趨勢增強，擴產(chǎn)支撐業(yè)績長期成長性，維持華虹半導體(H)“買入”評級。

光大證券主要觀點如下：

事件：1Q25實現(xiàn)收入5.41億美元，同比增長17.6%，環(huán)比增長0.3%，符合此前公司5.3~5.5億美元的營收指引區(qū)間，主要系晶圓出貨量提升。按晶圓尺寸分類，8英寸收入2.3億美元，同比下降4%，環(huán)比下降8%，占比42.7%，環(huán)比下降4.1pct;12英寸收入3.1億美元，同比增長41%，環(huán)比增長8%，占比57.3%。盈利方面，1Q25毛利率9.2%，略高于公司9%~11%指引區(qū)間的下限，同比上升2.8pct，環(huán)比下降2.2pct，同比提升系稼動率增長，環(huán)比下降系折舊增長。1Q25歸母凈利潤375萬美元，不及2500萬美元的市場預期，1Q24和4Q24分別盈利3182萬美元和虧損2520萬美元。

公司預計整體需求緩慢復蘇，中美關稅政策帶動模擬等產(chǎn)品需求結(jié)構性增長

1)雖宏觀環(huán)境復雜，公司看好需求逐步復蘇，部分產(chǎn)品景氣度有望上升：雖關稅政策和經(jīng)濟存在不確定性，公司評估在關稅未嚴重破壞需求下，2025年下游需求將逐步恢復。①下游方面，1Q25電子消費品收入占比為64.3%，相關收入同比增長20.9%;工業(yè)及汽車收入占比為22.2%，收入同比增長16.7%。②產(chǎn)品方面，1Q模擬與電源管理同比增長35%、環(huán)比增長12%，系中美關稅摩擦幫助國產(chǎn)廠商獲得更多份額、進而帶動華虹訂單，疊加AI需求帶動海外客戶的電源管理芯片需求，幫助1Q北美收入同比增長22%、環(huán)比增長17%，營收占比升至10.4%;1Q嵌入式非易失性存儲器收入同比增長9%、環(huán)比下滑5%，但考慮到MCU和智能卡芯片將從90nm向55nm/40nm遷移，技術進步有望帶動后續(xù)收入。

2)稼動率維持較高水平，12英寸ASP出現(xiàn)漲價跡象：1Q25綜合稼動率102.7%，同比增長11pct，環(huán)比下降0.5pct;帶動1Q晶圓出貨123.1萬片，同比增長20%，環(huán)比增長1.5%;1Q平均ASP同比下降1.7%，環(huán)比下降0.9%。目前8英寸晶圓ASP逐漸企穩(wěn)、但缺乏漲價動力;12英寸晶圓ASP出現(xiàn)漲價趨勢、但幅度和節(jié)奏相對緩慢。

華虹制造新廠加速擴產(chǎn)，預計25年底月產(chǎn)能將達4萬片

1)華虹制造建設積極推進，25全年12英寸月產(chǎn)能預計釋放4萬片/月，較4Q24預計的25全年釋放2~3萬片/月，擴產(chǎn)提速;2026年中之前完成全部8.3萬片產(chǎn)能對應設備的入場安裝。

2)1Q25資本支出5.109億美元，其中華虹制造(12英寸)4.782億美元、華虹無錫(12英寸)0.184億美元、8英寸廠0.143億美元。2Q25指引毛利率環(huán)比下滑，系擴產(chǎn)加速帶動更高折舊。公司指引2Q25營收約5.5~5.7億美元，中值對應同比增長17%，環(huán)比增長3.5%;指引毛利率7%~9%，中值環(huán)比下滑1.2pct，主要系新產(chǎn)能釋放帶動折舊提升。

該行預計1)2025年公司營收增速有望加快，系更多產(chǎn)能釋放，可以承接因中美關稅摩擦帶來的國產(chǎn)廠商訂單增強和海外廠商提前拉貨;2)2025年盈利水平相對承壓，該行認為一方面更多產(chǎn)能釋放或使折舊壓力增強，另一方面ASP漲價幅度和節(jié)奏或放緩，但未來隨著產(chǎn)能釋放，公司營收和盈利更有提升潛力。

風險提示：中美關稅政策不確定性;半導體周期下行;行業(yè)競爭加劇。